今天聊聊價值投資。

價值?投資最早是巴菲特的老師格雷厄姆完整提出的，因?yàn)闆]學(xué)過這方面的學(xué)術(shù)知識，我講不出它的具體表述，只知道個大概意思。就是說，用財務(wù)等各種分析工具找出公司的正確估值，跟股價做比較，買進(jìn)低估的，賣掉高估的，一直低估就一直持有。這個簡單道理，由于巴菲特的反復(fù)提倡而被大眾看好，但真正能做到的人卻少之又少。主要原因在于人的天性喜歡即時反饋，熱衷追逐短期利益，所以做長線其實(shí)是反人性的。

前幾天看到?得到里的兩位大佬專欄里各有一篇文章，講投資的，剛好都談到了“價值投資”，而且意見相左。一位是財新周刊主編、耶魯世界學(xué)者王爍，他給高瓴資本的張磊，在耶魯跟學(xué)弟們的一次交流會做了記錄。張磊認(rèn)為，傳統(tǒng)的價值投資已經(jīng)過氣。另一位也算是IT界的教父級人物，現(xiàn)在也在搞投資的吳軍，他寫了關(guān)于巴菲特股東大會上披露的，伯克希爾哈薩維公司大量增持蘋果股票的事情，解釋了巴菲特更深層次的“價值投資理念”。兩個一對比，不僅可以學(xué)到很多東西，還能引發(fā)很多思考。

?張磊在耶魯學(xué)習(xí)金融，畢業(yè)后在耶魯校產(chǎn)基金掌門人大衛(wèi) 斯文森手下做分析師，之后拿了斯文森給他的一千萬美元創(chuàng)業(yè)，得益于投資的騰訊的迅猛增長，高瓴資本名利雙收，現(xiàn)在已經(jīng)是亞洲最大的美元PE基金之一，管理的資金跟耶魯校產(chǎn)基金相當(dāng)。他的觀點(diǎn)是，價值投資必須有，而且是要長期的價值投資，但傳統(tǒng)價值投資已經(jīng)過時，高瓴資本用的是長期結(jié)構(gòu)性價值投資。什么意思呢？

傳統(tǒng)的價值投資，最主要的分析工具是財務(wù)報表?，公司的價值在于長期穩(wěn)定獲得財務(wù)回報，也就是巴菲特最擅長的事。但張磊認(rèn)為，現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度太快，企業(yè)的技術(shù)革新太快，導(dǎo)致市場變化太快，老的財務(wù)分析往往會讓投資者陷入“刻舟求劍”的尷尬境地。很多新興企業(yè)爆發(fā)式增長之后，進(jìn)入穩(wěn)定期沒多久就被顛覆了，變成了“煙蒂式”投資，像煙蒂一樣，撿起來只剩最后一口可以抽。所謂長期結(jié)構(gòu)性價值，就是尋找能長期不斷變革的公司，識別擁有價值成長動力的企業(yè)。所謂“價值成長動力”，就是不會安于現(xiàn)狀，始終想跟著市場、甚至領(lǐng)先于市場變革，掌握市場先機(jī)。他舉了投資騰訊時的例子，說當(dāng)年他帶人去考察義烏人用QQ到什么程度，發(fā)現(xiàn)在投資家還沒發(fā)現(xiàn)其價值的時候，用戶已經(jīng)深度使用了，商戶、學(xué)生、政府都在用QQ，于是他果斷投了騰訊。他還說，基于歷史財務(wù)數(shù)據(jù)機(jī)械地看估值，以后會被人工智能也就是機(jī)器取代，即被“廉價商品化”，今后的價值投資能力，看的就是尋找企業(yè)成長動力的能力。至于怎么做才能有“能識別企業(yè)成長動力”的能力，張磊說了一個“同理心”，也就是要站在創(chuàng)業(yè)者、用戶角度去想。

?另外一邊，吳軍解釋巴菲特增持蘋果股票，則完全是另一個景象。巴菲特因?yàn)楹苌儋I新興科技股票，被投資界，尤其是風(fēng)險投資屆不屑。他總是看中公司的現(xiàn)金流能力，雖然他因?yàn)槟茏龅剿氖嗄陙?，持續(xù)百分之二十左右的年化收益而被譽(yù)為股神，可是跟張磊那樣投資一個騰訊就有成千上萬倍收益比起來，根本算不上什么。巴菲特除了堅持自己傳統(tǒng)價值投資的理念以外，還有一個很重要的原因，使他總是在做別人看起來是“煙蒂式”的投資。這個原因真的很有哲學(xué)味道，卻是那么的樸實(shí)而且實(shí)用 —— 他要找對投資人好的公司。什么叫對投資人好？就是愿意跟投資人分享利潤，而不是首先考慮員工和管理層。這是跟風(fēng)險投資完全不同的投資思路，是做二級市場的思路。股票二級市場本質(zhì)上就是廣大投資者支持上市公司經(jīng)營，然后希望上市公司能回饋廣大投資者。股價上漲是一方面，穩(wěn)定的分紅配股是另一方面。吳軍甚至從巴菲特這個投資哲學(xué)，引申出了生活哲學(xué) —— 找對自己好的人合作。

我們不講生活哲學(xué)，只討論投資。到底張磊和巴菲特誰的方法對，誰的方法好？到底傳統(tǒng)價值投資理念有沒有過時？我們應(yīng)該怎么做？

?任何理論都是有邊界的，也就是有適用范圍。如果仔細(xì)去想，其實(shí)兩種思路并不沖突！張磊是做風(fēng)險投資的，他力求找到潛力企業(yè)，在早期投入，享受企業(yè)價值增長的紅利。而巴菲特是做二級市場的，所以他秉持的也是二級市場的原則，在上市公司中尋找他認(rèn)為好的投資對象。風(fēng)險投資和二級市場有很大的區(qū)別，各有各的特性。風(fēng)投講究的是專、精和人脈圈，賺的是高度的信息不對稱的錢，利潤來源就是股價的漲幅；而二級市場要穩(wěn)重很多，信息相對透明，長期的現(xiàn)金流回報應(yīng)該是很重要的收益，起碼不比股價漲幅次要。了解了這一點(diǎn)，再看張磊和巴菲特的差異就會明白，他們倆講的不是一回事！作為廣大散戶，應(yīng)該學(xué)習(xí)的當(dāng)然是巴菲特的方法。另外，張磊的敘述主要還是拿他最突出的成績 —— 騰訊 —— 來舉例子，不免讓人有以偏概全，犯幸存者偏誤的感覺，以此說明傳統(tǒng)價值投資過時缺乏足夠的說服力。還有，前不久的《李翔內(nèi)參》中也講到巴菲特增持蘋果股份，說道他在調(diào)研時也是深入了解了用戶 —— 年輕人 ——對蘋果手機(jī)的看法和依賴度的，這不就是張磊說的“同理心”嘛。

但是張磊說的也絕不是一點(diǎn)用沒有，他說的財務(wù)分析會被機(jī)器取代絕不是聳人聽聞。任何機(jī)械式的操作都會被機(jī)器取代?，人要想保有優(yōu)勢，只能不斷加入?yún)?shù)變量，使分析的場景越來越復(fù)雜，這就是俗稱的“綜合能力”。

另外，我覺得張磊對我的啟發(fā)還有一點(diǎn)：現(xiàn)在有錢人越來越熱衷于風(fēng)險投資，甚至更早期的天使投資，?那么，二級市場會不會有一天沒得玩了，最后被機(jī)械式的套利變成跟國債一樣的低回報率？這是個很大的問題，涉及到公司架構(gòu)的變革和演進(jìn)。我曾看到過文章，說未來的公司股票不是光有錢就能買到，而是要跟公司的經(jīng)營有一定的相關(guān)性，比如必須是它的員工、供應(yīng)商、合作商甚至是長期客戶！我覺得這是合理的，未來資金在資源配置中的地位會越來越低，要想保持競爭力，要么有資金以外的資源，要么就得擁有更大量的資金。