快節(jié)奏的都市生活，到處是忙碌的身影，絢爛的彩霞，閃爍的霓虹，步履匆匆的人群卻無暇駐足。辛勤耕耘總有回報(bào)，人們不斷地積累著財(cái)富。在此過程中，人們對于理財(cái)?shù)男枨笠苍诓粩嘣鲩L。富豪的世界我不懂，人家有人家的生財(cái)之道。我只知道，作為一名白領(lǐng)，每天掙著賣白菜的錢，操著賣白粉的心，才辛辛苦苦積攢下來的積蓄，可得好好理一理?？墒?，把錢存銀行吧，連通貨膨脹都跑不贏；投在那些打著高收益的旗號良莠不齊的P2P平臺吧，可能被騙得血本無歸，那樣我可真是名副其實(shí)得工資“白領(lǐng)”了！

那么，這個(gè)“財(cái)”要怎么“理”呢？理財(cái)是個(gè)很復(fù)雜的問題，需要進(jìn)行生命周期資產(chǎn)配置。在這個(gè)配置的過程中，我們需要充分了解自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好，投資期限以及資產(chǎn)收益和勞動(dòng)收入的聯(lián)合動(dòng)態(tài)。這聽起來似乎太專業(yè)了，為了解決這些問題，我們是不是應(yīng)該請投資顧問為我們“量體裁衣”地制定一個(gè)理財(cái)規(guī)劃呢？就這個(gè)問題，在此和大家分享一篇由?STEPHEN FOERSTER, JUHANI T. LINNAINMAA, BRIAN T. MELZER, 及ALESSANDRO PREVITERO在其即將發(fā)表在“The?Journal of Finance”上的一篇名為“Retail Financial Advice: Does One Size Fit All?”的論文。聽起來很高大上吧，因?yàn)橹挥羞@種權(quán)威的文章才配得上各位學(xué)富五車的讀者呀?？傊?，來自頂級金融期刊的論文結(jié)論，你值得擁有！

1.北美“投顧”知多少

隨著財(cái)富的積累，“投資顧問”這個(gè)行業(yè)于20世紀(jì)40年代興起于北美，然而由于缺乏監(jiān)管，那時(shí)市場上魚龍混雜，騙子橫行。后來，美國政府終于看不過去了，于是出臺了一部《投資顧問法》，從此“投資顧問”作為一個(gè)規(guī)范的職業(yè)踏上了歷史舞臺，并且從此成就了許多金融從業(yè)者的美國夢。

投資顧問所從事的業(yè)務(wù)主要是“受人之托，代人理財(cái)”，根據(jù)投資者的具體情況，判斷其風(fēng)險(xiǎn)偏好水平，為其制定最優(yōu)的投資組合方案。在美國和加拿大，幾近半數(shù)的家庭都有專屬的投資顧問 (Investment Company Institute(2013)); 并且，在加拿大8760億加元的零售投資資產(chǎn)中，大約80%的資產(chǎn)都在投資顧問管理的賬戶中(Canadian Securities Administrators(2012))。

2.“量體裁衣”未可知

那么，投資顧問是根據(jù)客戶個(gè)性化需求為其“量體裁衣”去制定相應(yīng)投資組合策略，還是依照其個(gè)人偏好兜售“標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品”呢？

在加拿大的問卷調(diào)查顯示，不同客戶之間投資組合的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重有相當(dāng)明顯的差異。然而，問卷中問及的諸如年齡，性別，風(fēng)險(xiǎn)偏好，投資期限，金融知識，收入水平，資產(chǎn)規(guī)模，職業(yè)等客戶特征只能解釋風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重差異的12%，而投資顧問的個(gè)人特征竟能解釋風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重差異中的30%。這似乎說明，客戶的偏好或是需求對客戶投資組合的影響，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及投資顧問的個(gè)人偏好或者套路的影響大。

但是，問卷似乎不可能反映客戶偏好的方方面面，這個(gè)結(jié)果會不會是因?yàn)閱柧砝餂]有反映出來的客戶偏好驅(qū)使特征相似的客戶選擇了同一個(gè)投資顧問呢？于是，作者們進(jìn)一步分析了在調(diào)查過程中更換過投資顧問的投資者的投資數(shù)據(jù)，并且發(fā)現(xiàn)，于同一個(gè)客戶而言，偏好低風(fēng)險(xiǎn)的投資顧問給其客戶設(shè)計(jì)的投資組合方案的風(fēng)險(xiǎn)較低，而偏好高風(fēng)險(xiǎn)的投資顧問給其客戶設(shè)計(jì)的投資組合方案的風(fēng)險(xiǎn)等級也較高，這一部分與更換投資顧問直接相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)差異也解釋了同一投資者跨時(shí)間投資風(fēng)險(xiǎn)差異的很大一部分。假定客戶自身的偏好在簡短的調(diào)查過程中沒有很大的變化，這一結(jié)果便進(jìn)一步驗(yàn)證了投資組合其實(shí)更多地反映了投資顧問偏好或者套路的解釋。

3.價(jià)格不菲緣何故

如果并非“量體裁衣”，那么聘請投資顧問和購買共同基金市場上的生命周期基金應(yīng)該功能相似，差異不大。生命周期共同基金在過去20年間獲得了長足的發(fā)展，其風(fēng)險(xiǎn)類資產(chǎn)配置權(quán)重隨著目標(biāo)退休日期的臨近而遞減，例如減少股票類組合，增加固定收益類組合，并且通常采用基金的基金（FOF）模式，也可以是定制的多管理人模式，而這也與投資顧問為投資者所設(shè)計(jì)的資產(chǎn)投資組合的理念相一致。

雖然并非“量體裁衣”，但是與購買生命周期基金相比，聘請投資顧問進(jìn)行投資組合規(guī)劃卻價(jià)格不菲：投資顧問費(fèi)率（包含管理費(fèi)和前端費(fèi)用）為投資者資產(chǎn)數(shù)額的2.5%（年化），或者普遍高比生命周期基金高1.5%（年化）。

4.“附加價(jià)值”比金堅(jiān)

看來，投資顧問提供的“標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品”的性價(jià)比并不高。但是，為什么盡管如此，投資者還是對投資顧問趨之若鶩呢？其原因可能是投資者可以從投資顧問那里獲得除了投資建議之外的其他收益。

一種可能是投資者可以通過咨詢投資顧問來減少投資恐慌和后悔情緒，從而節(jié)省了心理成本 (Gennaioli etal.(2015)Gennaioli, Shleifer)，抑或是投資者認(rèn)為投資顧問為其增強(qiáng)了投資信心。還有可能是投資者在投資過程中，受心理賬戶及盲目從眾等心理因素的影響，做出一些不理性的投資決策，而專業(yè)的投資顧問可以幫助投資者避免由于系統(tǒng)性認(rèn)知錯(cuò)誤所造成的投資損失。比如，投資者在獲得收益后可能會過早贖回或在遭受損失后未能及時(shí)止損；也有可能是投資者由于投資經(jīng)驗(yàn)不足，會犯一些比較低級的操作錯(cuò)誤，而由投資顧問代勞則會更為精準(zhǔn)且專業(yè)。而于投資者而言，這些往往比投資回報(bào)率本身更具有附加值。