作者：Mihir A. Desai
翻譯：許辰揚
譯者按：作為當今兩大科技巨頭，蘋果和谷歌的差異是人們津津樂道的話題。不過，現(xiàn)有的比較多著眼于其產(chǎn)品、文化等外在特征；而本文中，哈佛大學(xué)商學(xué)院、法學(xué)院教授 Mihir A. Desai 另辟蹊徑，從兩家公司對待投資者的不同方式入手，運用經(jīng)濟學(xué)上的「委托—代理」框架，深入分析了其背后不同的理論基礎(chǔ)，指出蘋果與谷歌的差異實質(zhì)上代表了資本主義兩種不同模式的差異。
盡管如今人們把很多注意力都放在了辨識下一個偉大的初創(chuàng)企業(yè)上，過去十年中，科技行業(yè)的標志性事件還是蘋果和谷歌的崛起。從創(chuàng)造的財富看，這兩家公司無人能及。八年前，兩者能未能在世界最值錢的公司中躋身前十，市值加起來還不到 3000 億美元。而今，蘋果和 Alphabet（谷歌的母公司）已經(jīng)成為兩大最值錢的公司，市值合計超過 1.3 萬億美元。從智能手機，到家庭音頻設(shè)備，再到預(yù)測中的汽車，這兩家巨頭越來越多地在各個市場中發(fā)生沖突。
但蘋果和谷歌之間最大的沖突卻鮮為人知。在對待股東和面對未來的方式上，這兩家公司采取了截然不同的路徑：一個盡力滿足投資者的需求，而另一個將權(quán)力維持在創(chuàng)始人和管理層手中。這兩種矛盾的路徑關(guān)系到的遠不只是世界上兩家最重要的公司，兩者象征著資本主義兩種不同的模式。而獲勝的那種模式，將會塑造經(jīng)濟的未來。
2012 年春天，一位備受尊崇的股權(quán)研究分析師 Toni Sacconaghi?發(fā)布了一份深入分析蘋果重大動向的報告。此前，他已反復(fù)與其他分析師一起推動蘋果 CEO 蒂姆·庫克考慮將部分現(xiàn)金儲備返還給股東，這些現(xiàn)金儲備在 2011 年底已達到 1000 億美元。但庫克和前任 CEO 史蒂夫·喬布斯一直反對類似的呼吁。用喬布斯的話來說，這樣公司就能「有備無患」，并利用「更多未來的戰(zhàn)略機遇」。
但蘋果還有一個不能輕易返還現(xiàn)金的理由：由于 1980 年偶然在愛爾蘭創(chuàng)立了蘋果國際運營公司（Apple Operations International），其大部分現(xiàn)金都位于愛爾蘭。從那以后，蘋果在美國以外收入的大部分都進入該國，動用這部分現(xiàn)金意味著一旦它們回流到美國境內(nèi)，將引來高額稅收。于是，Sacconaghi 提出了一個大膽的想法：蘋果可以在美國借 1000 億美元，然后以股息和股權(quán)回購的形式將其支付給股東。這一提議的獨特性吸引了金融家的注意，達到了 Sacconaghi 預(yù)想的目的，增加了庫克面臨的壓力。一周后，蘋果作出讓步，宣布了以股息方式派現(xiàn)的計劃。
Sacconaghi 報告的影響并未在硅谷消退。三周后，谷歌也做出了回應(yīng)。當時，該公司在 2004 年上市時建立的股權(quán)架構(gòu)已漸趨脆弱。根據(jù)最初的安排，谷歌創(chuàng)始人可以保持對公司的投票控制權(quán)，即便他們持有的股份隨著新股發(fā)行而縮水。這么做的明確假定就是該結(jié)構(gòu)將「保護谷歌免受外部壓力，不受滿足短期需求的誘惑而犧牲未來機遇」。
但到了蘋果宣布派現(xiàn)的 2012 年 3 月，隨著谷歌創(chuàng)始人持續(xù)拋售股票、谷歌員工在薪酬計劃（compensation package）中獲發(fā)股票，這道抵御外部影響的墻已開始瓦解。在蘋果對股東作出妥協(xié)數(shù)周后，谷歌創(chuàng)始人宣布了一項防止類似情況發(fā)生的新股權(quán)結(jié)構(gòu)。該結(jié)構(gòu)賦予創(chuàng)始人的股份十倍于普通股的投票權(quán)，確保他們能專斷公司未來戰(zhàn)略；用創(chuàng)始人的話來說，這使谷歌「做好迎接未來數(shù)十年成功的準備」。
這些事件給谷歌和蘋果帶來的變化，是資本主義在 21 世紀初期的標志性事件。蘋果 2012 年開始支付股息的決定并未讓股東們心滿意足，而是引發(fā)了更廣泛的反抗。多家風(fēng)投基金開始要求支付遠高于此的金額，其中有些還狀告蘋果，甚至提出了所謂「iPref」——一種新型股份，使蘋果能以一種不會引發(fā)高額稅收的方式派發(fā)大量現(xiàn)金。在 2013 和 2014 年，蘋果提高了其派現(xiàn)承諾金額。從 2013 年到 2017 年 3 月，該公司通過股息和回購方式發(fā)放了 2000 億美元——根據(jù)標準普爾 Capital IQ 數(shù)據(jù)庫中的數(shù)據(jù)，這相當于其同時期運營現(xiàn)金流（一項衡量現(xiàn)金生成而非累積盈利的常見績效指標）的?72%以上。蘋果為了支付這筆錢舉債 990 億美元。Sacconaghi 的預(yù)期變成了現(xiàn)實。
谷歌在這段時間做了什么呢？與蘋果一樣，谷歌也賺了大錢。2013 年到 2017 年 3 月間，該公司創(chuàng)造了 1140 億美元的運營現(xiàn)金流。它把這些錢分了多少給股東呢？與蘋果 72% 的分配率形成鮮明對比的是，谷歌僅僅分給了股東這筆錢的 6%。
蘋果和谷歌采取的路徑展現(xiàn)了對今日資本主義面臨主要問題之一的兩種不同回答。公眾公司應(yīng)該怎樣處置掙來的錢？就算公司創(chuàng)造了巨額利潤，投資和增長的盈利良機卻從來都是稀缺的，這就引發(fā)了現(xiàn)金過剩。這種不平衡導(dǎo)致這些公司的資產(chǎn)負債表上堆積了 2 萬億美元的現(xiàn)金。隨著公司持續(xù)產(chǎn)生超出自身增長所需的利潤，問題隨之出現(xiàn)：誰來決定如何處置這些利潤——經(jīng)理人還是投資者？在谷歌，創(chuàng)始人和管理層行使著治理結(jié)構(gòu)保障的最高權(quán)威，因此答案是經(jīng)理人決定。而在蘋果，由于缺少一個兼任經(jīng)理人的大股東，投資者掌握了權(quán)力，因此答案是投資者拍板。（需要澄清的是，盡管蘋果此前打消投資者顧慮的努力不再奏效，它仍然能支付得起研發(fā)上的巨額開銷。）
這兩家公司為什么會采取各不相同的方法呢？它們的兩種策略，反映出的是對現(xiàn)代資本主義一個核心問題的不同回應(yīng)：所有權(quán)和控制權(quán)的分離。簡言之，與業(yè)務(wù)規(guī)模尚小時不同，所有者現(xiàn)在不再是經(jīng)理人。而當所有者需要將公司運營外包給經(jīng)理人時，就引發(fā)了經(jīng)濟學(xué)家所謂的「委托—代理問題」，即當一個人、組織或公司（「代理人」）有權(quán)做出顯著影響他人（「委托人」）的決策時引發(fā)的問題。
像蘋果那樣讓投資者居于主導(dǎo)地位，是解決委托—代理問題中一個層次的良策：讓經(jīng)理人按照所有者的指示行事。蘋果不會把錢花在失敗的產(chǎn)品（還記得 Google Plus 嗎？）和經(jīng)理人個人偏好的項目上，但卻要面對大型投資者的約束力。個人股東可能無力（監(jiān)督經(jīng)理人），但大型投資者卻可以迅速反應(yīng)、制衡那些試圖中飽私囊的經(jīng)理人行為，如無意義的收購、過當?shù)墓芾韺友a貼，或是奢侈的福利。而且，公司的利潤畢竟在理論上歸屬于投資者，那他們憑什么不能決定怎么使用呢？
谷歌管理模式的支持者擔憂的則是另一重委托—代理問題。他們考慮的不是經(jīng)理人會忽視投資者利益，而是投資者會忽視那些將獲益于公司遠期成功者的利益。專業(yè)投資者對于 CEO 來說是委托人，但對于其他股東來說卻是代理人。那些對蘋果施壓的風(fēng)投基金是令人恐懼的「短期」投資者，它們只對快速營利感興趣，不關(guān)心較長期的受益者（如退休金基金）的利益，而正是后者將資本首先分配給了它們。作為投資者，風(fēng)投基金是沒有耐心的，論者據(jù)此認為它們的短視會損害經(jīng)濟。
誰才是對的呢？哪一重委托—代理問題更令人困擾？比較股市回報是回答該問題的一種方法，盡管并不完美。而自上市以來，谷歌的績效遠超蘋果。但如果將時間范圍限定在去年，結(jié)論就將被反轉(zhuǎn)。因此，在未來的很多年內(nèi)，我們都無從得知是蘋果還是谷歌的財務(wù)策略更為精明。
然而，更重要的是，這兩種策略對大眾會產(chǎn)生怎樣的影響？資本主義體制的目標是資本的高效分配，而當錢被用于最有效的用途時，工人就有更大概率迎來工資中值的提高。因此，誰來決定利潤轉(zhuǎn)用于投資的方向和方式，在一定程度上關(guān)系到兩種體制下工人的收入。如果由經(jīng)理人對利潤進行再分配，其優(yōu)勢在于可利用公司數(shù)十年來積累的能力和知識，劣勢則在于經(jīng)理人潛在的不良動機；而如果對利潤進行再分配的是投資者，其范圍可能更廣，理論上會帶來更多創(chuàng)新，但同時投資者缺少既有的組織運營能力，故可能受害于自己的短視。
即便認為勞資雙方財富份額不均是有問題的（顯然存在解決這種不均的其他策略），也要明白：經(jīng)理人和投資者能否劃清責(zé)任以高效分配資產(chǎn)，對于能否盡可能將經(jīng)濟的蛋糕做大至為關(guān)鍵。從這個角度看，盡管谷歌模式的問題很明顯，它也受到了廣泛的贊譽。蘋果模式雖然也有優(yōu)勢，且股權(quán)回購分配廣泛，但其實一樣危險——也遠不如谷歌模式那樣被人理解。
那么，哪種模式的資本主義會勝出呢？過去十年公司財務(wù)的主導(dǎo)模式是蘋果模式。眾多公司都通過股權(quán)回購分配現(xiàn)金，并借錢維持其高速分配。隨著約翰迪爾（Deere）、IBM、安進（Amgen）、3M 等美國利益的忠實擁護者紛紛向投資者讓渡了權(quán)力，似乎杠桿回購也在以慢動作徐徐展開。
這兩種模式的重要性或許在不久就將急劇擴大。聯(lián)邦層面的稅制改革很可能將釋放眾多公司積累的離岸現(xiàn)金，而隨之而來的資金洪流必然要在經(jīng)濟體中被重新分配——不論流向何方，不論如何分配。
這是 ONES Piece 翻譯計劃的第 139 篇譯文。本文原載于?TheAtlantics，作者 Mihir A. Desai 由 ONES Piece 翻譯計劃 許辰揚 翻譯。ONES Piece 是一個由 ONES Ventures 發(fā)起的非營利翻譯計劃，聚焦科技創(chuàng)新、生活方式和未來商業(yè)。如果您希望得到更「濕」的信息，我們也有播客節(jié)目「遲早更新」供您收聽。
