在上一篇《美元與黃金、原油、股市的關(guān)系邏輯梳理》當(dāng)中，對(duì)美元、黃金、原油、股市的一些基本關(guān)系進(jìn)行了初步梳理，本篇在其基礎(chǔ)上進(jìn)一步梳理美元、美債、美股和A股的關(guān)系邏輯，希望對(duì)這個(gè)主題的理解上升一個(gè)段位。

一、美元與美債

首先，我們知道，美元指數(shù)是以美元與歐元、日元、英鎊、瑞元、加元、克朗六國貨幣之間的一個(gè)加權(quán)后的相對(duì)比值。

美元的強(qiáng)大邏輯如下：世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展-跨國貿(mào)易盛行-美元需求量提高-美國加印美鈔-世界各國的美元外匯儲(chǔ)備增加-美國發(fā)行美債回收美元便于管理-美國債務(wù)增加-美國采取美元貶值、ZZ手段和負(fù)利率等措施消減債務(wù)壓力-重新循環(huán)。

接下來，先從美國的發(fā)債和印錢機(jī)制說起。財(cái)政部是不能自己印錢的，錢花完了只能去借錢，打的借條就是國債。借條的利息就是國債票面利率，用財(cái)政部每年的稅收收入來還這筆利息。財(cái)政部能找任何人借錢，誰買了國債相當(dāng)于借錢給財(cái)政部了。只是財(cái)政部沒賣完的國債，美聯(lián)儲(chǔ)必須全買了。

美聯(lián)儲(chǔ)是印錢的地方，但他也不能隨便印錢，拿到多少國債就可以對(duì)應(yīng)的印多少錢。國會(huì)決定了財(cái)政部借條的總額度，如果財(cái)政部總額度要用完了，需要取得國會(huì)的同意才能調(diào)。

每一張印出來的美元都對(duì)應(yīng)著一份國債，而國債又代表了未來的財(cái)政收入會(huì)用來還這部分的利息和本金，因此印國債就是向未來借錢。而財(cái)政收入代表了美國經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。美國整體實(shí)力強(qiáng)，國家信用好，所以可以一直發(fā)債，一直印鈔票。

美債的發(fā)行采取招標(biāo)拍賣方式，定期批量滾動(dòng)發(fā)行。國債是以貼現(xiàn)債券或息票債券的形式發(fā)行，其中國庫券等短期國債一般以貼現(xiàn)債券的形式發(fā)行，而中長期國債以息票債券的形式發(fā)行。一般是半年付息一次，到期還本。

拍賣是這樣進(jìn)行的。

財(cái)政部說：我要發(fā)1000萬的債券，你們都來買吧。

到了拍賣時(shí)間一幫金融機(jī)構(gòu)就過來報(bào)價(jià)了。他們會(huì)報(bào)出自己想要的利率，以及準(zhǔn)備買多少金額的債券。如果成交了，他們就會(huì)拿到報(bào)價(jià)對(duì)應(yīng)的收益率。

買方當(dāng)然希望發(fā)行利率越高越好，但財(cái)政部也不傻，他們會(huì)根據(jù)報(bào)價(jià)由低向高排，每個(gè)報(bào)價(jià)都有對(duì)應(yīng)的購買金額，當(dāng)總購買金額到了本次發(fā)債的額度，其余的報(bào)價(jià)就不接受了。因此買方報(bào)價(jià)太高的就不能成交。一方面買方會(huì)盡量報(bào)高價(jià)，另一方面太高的價(jià)格又成交不了，再加上發(fā)債的頻率比較密集，所以債券利率會(huì)密切跟隨市場利率的變化而變化。

根據(jù)美國商務(wù)部發(fā)布的數(shù)據(jù)，截至目前，美債規(guī)模已經(jīng)突破24萬億美元，再創(chuàng)歷史新高，債務(wù)雪球越滾越大，風(fēng)險(xiǎn)急劇攀升。由于全球公共衛(wèi)生事件的影響，美國停工停產(chǎn)造成了經(jīng)濟(jì)上巨大的損失，美國推出2萬億刺激經(jīng)濟(jì)方案，債務(wù)規(guī)模不斷加碼提升。

目前，日本是美債的第一大海外持有國，持倉規(guī)模達(dá)到1.26萬億美元，2月份增持566億美元的美債。中國是美債的第二大海外持有國，持倉規(guī)模達(dá)到1.09萬億美元，2月份增持137億美債，1月份增持87億美元。此外，英國是美債的第三大海外持有國。

美債是美元統(tǒng)治世界貨幣保持霸主地位的一個(gè)很好的融資工具。經(jīng)濟(jì)增長時(shí)，人們風(fēng)險(xiǎn)意愿上升，美債收益率上升，美國國債價(jià)格下降，表明買美債的人少，投向非美貨幣和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的資金多，美元指數(shù)下跌。

收益率下降，美國國債價(jià)格上升，表明買美債的人多，投向非美貨幣和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的資金少，美元指數(shù)上漲。大部分情況下，美債收益率與美元指數(shù)呈反向關(guān)系。

二、美債與美股

美債與美股都是美國證券市場的投資標(biāo)的之一，二者是并列關(guān)系，都對(duì)美國經(jīng)濟(jì)具有不可或缺的推動(dòng)作用。

因?yàn)榱鲃?dòng)資本在同等風(fēng)險(xiǎn)的條件下，勢(shì)必會(huì)追逐更高的收益率，在同等收益下，肯定會(huì)追逐更小的風(fēng)險(xiǎn)。現(xiàn)在標(biāo)普500的分紅率已經(jīng)達(dá)不到2%了，而美國國債6個(gè)月的收益率都已經(jīng)高于2%。

對(duì)于國債這種基本零風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，收益率高于股票的情況下，那么肯定會(huì)有一部分資金將會(huì)從股市中撤離。但是美債和美股的關(guān)系并沒有那么簡單。

從短期來看，受市場的風(fēng)險(xiǎn)情緒影響，股票和債券是負(fù)相關(guān)關(guān)系。市場避險(xiǎn)情緒較強(qiáng)時(shí)，投資者就會(huì)拋售股票，將資金放在更為保險(xiǎn)的投資標(biāo)的，比如說政府債券。如此一來，就會(huì)促使債券價(jià)格上漲（收益率下跌），股票價(jià)格下跌。反過來，若投資者的風(fēng)險(xiǎn)追逐情緒增強(qiáng)，從債市撤出的資金便會(huì)涌入股市，由此造成股票價(jià)格上漲，債券價(jià)格下跌（收益率上漲）。

但長期來看，美股和10年期基準(zhǔn)美債收益率之間的相關(guān)性并不持續(xù)。美銀美林曾對(duì)此作出研究，發(fā)現(xiàn)過去六十多年以來，二者的相關(guān)性游離在-63%與+75%之間。也就是說，美股和美債之間的關(guān)系，可以從非常強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系（比如說在2009至2010年量化寬松）變成非常強(qiáng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系（2013年中期縮減恐慌）。

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對(duì)比1950年代和1970年代，經(jīng)濟(jì)增長和通脹變化會(huì)影響兩者間的關(guān)系。在1950年代末，10年期美債收益率從2.5%上升至3.77%，當(dāng)時(shí)標(biāo)普500也一路走高；而在1970年代，由于通脹上漲，收益率上升，但同時(shí)股票卻在下跌。這兩者之間的差別在于，在1950年代，經(jīng)濟(jì)增長復(fù)蘇，通脹亦并未引起市場的擔(dān)憂。而在70年代，美聯(lián)儲(chǔ)就沒有壓制住愈演愈烈的通脹，美國經(jīng)濟(jì)陷入滯脹，生產(chǎn)下降和失業(yè)率猛增，這令債券收益率上漲，股市承壓。

宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊，比如說重大的金融危機(jī)和債務(wù)違約也會(huì)影響二者的關(guān)系。從1982年起，通脹開始大幅下滑，美聯(lián)儲(chǔ)也開始降低聯(lián)邦基金利率，令債券收益率大幅下滑。同時(shí)，美國經(jīng)濟(jì)從1983年開始強(qiáng)勁反彈。所以這段時(shí)間里，股市上行伴隨債券收益率下滑，此時(shí)美股和美債是正相關(guān)關(guān)系。但是，1997年的亞洲金融危機(jī)和隨后1998年的的俄羅斯債務(wù)違約令情況突然出現(xiàn)變化。一開始，受到避險(xiǎn)情緒的影響，美債收益率下跌，股票價(jià)格下滑。美聯(lián)儲(chǔ)迅速降息，但隨后為了不落后于通脹馬上又再度加息。這令美債收益率持續(xù)走高（直接至在2000年2月觸頂），股市在反彈后因經(jīng)濟(jì)仍然強(qiáng)勁而繼續(xù)走強(qiáng)。

美聯(lián)儲(chǔ)的政策對(duì)二者的影響也很大。為了刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)開始了降息周期，當(dāng)利率降至零水平之后，由于已經(jīng)不存在降息空間，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)了一系列的量化寬松政策（購買債券），也就是所謂的“直升機(jī)撒錢”。具體操作就是，美聯(lián)儲(chǔ)印發(fā)更多的貨幣，在公開市場上購買大量美債，從而向市場注入更多的流動(dòng)性。美聯(lián)儲(chǔ)的購債舉動(dòng)直接推升了美債價(jià)格。

另一方面，由于在QE期間，企業(yè)的借貸成本非常低，幫助其利潤實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長，雖然這個(gè)時(shí)候整體經(jīng)濟(jì)仍然偏弱。有了央行作為后盾，投資者大膽追逐風(fēng)險(xiǎn)，押注股票價(jià)格走高。而且，機(jī)構(gòu)投資者也得以極低的保證金購買股票。這些因素共同推動(dòng)了股市走高。在美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施寬松貨幣政策期間，美債收益率下跌，股市上漲。

三、美股與A股

股票作為一種權(quán)益類商品，其價(jià)格本身與三樣?xùn)|西有關(guān)：一是商品本身的價(jià)值，二是股票的供求情況，三是資金流動(dòng)性的規(guī)模。所以，上市公司如果是高增長的公司，往往意味著高價(jià)格，因?yàn)楦咴鲩L的股票在市場是稀缺品種，大家搶著購買，于是就成了稀缺產(chǎn)品；當(dāng)股票總體供給少，資金供給量大時(shí)，市場整體就會(huì)上漲。股市的資金供給，受央行政策與A股市場對(duì)投資資金的吸引力影響。所以我們研判市場，就看上面三個(gè)方面。

過去A股是一個(gè)完全封閉的市場，資金供給主要來源于散戶，機(jī)構(gòu)資金比例很低，所以A股是百分百的政策市，政策好、散戶認(rèn)可了，牛市就來了；漲得高了，政策調(diào)控了，機(jī)構(gòu)割了散戶的韭菜，牛市就結(jié)束了、大盤就跌了。所以，那個(gè)時(shí)候中國股市與美股聯(lián)系是不大的，如果非說有聯(lián)系，那么就是A股還是受美聯(lián)儲(chǔ)的一定影響，因?yàn)橹袊胄械恼哌^去會(huì)看著美聯(lián)儲(chǔ)的政策調(diào)整，于是對(duì)A股就有間接影響。但美聯(lián)儲(chǔ)的利多或利空作用并不決定A股走勢(shì)，因?yàn)橛绊懜蟮恼吆蜕魧?duì)A股市場的看法。因此，我們可以認(rèn)為過去中國資本市場完全封閉的時(shí)候與美股關(guān)聯(lián)不算太大，只是間接有點(diǎn)關(guān)聯(lián)，而且主要顯現(xiàn)在情緒上和美聯(lián)儲(chǔ)的政策上。

然而，隨著近年中國資本市場的開放，中國經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)聯(lián)系越來越緊密，中國經(jīng)濟(jì)、中國股市會(huì)影響到其它市場，其它市場也會(huì)影響到A股，這是必然的。相比過去，中國股市和世界資本市場的聯(lián)系更加緊密了，這一點(diǎn)是毋庸置疑的。而且，隨著中國經(jīng)濟(jì)、中國資本市場的發(fā)展，A股對(duì)世界的影響會(huì)越來越大，中國的政策對(duì)世界影響也會(huì)越來越大。

美國股市是以機(jī)構(gòu)投資者為主，散戶很少，所以當(dāng)股價(jià)跌到一定程度時(shí)，大家會(huì)自動(dòng)調(diào)整交易策略。中國股市過去以散戶投資者為主，一旦恐慌會(huì)形成羊群效應(yīng)，你跑我也跑，于是恐慌被快速放大，于是跌得也就更多，形成多米諾骨牌效應(yīng)。然而通過對(duì)A股市場最近統(tǒng)計(jì)分析顯示，機(jī)構(gòu)投資者所持有的上市公司流通市值占比已經(jīng)超過了51%，機(jī)構(gòu)投資者占比的提升有利于證券市場的穩(wěn)定和價(jià)值發(fā)現(xiàn)，能夠推動(dòng)市場的健康發(fā)展。

隨著資本市場的開放，中國股市融入全球，阻礙資金雙向流通的閥門已經(jīng)被打開，那么中國的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)則會(huì)受到全球資金的親睞，被全球資金重新定價(jià)。特別是隨著滬股通、深港通的啟動(dòng)、投資金額取消上限，在國內(nèi)資金投入香港市場的同時(shí)，外資借助陸股通不斷流入。加上QFII、QDII、RQFII額度的不斷擴(kuò)大，外資總量在中國市場的占比越來越高。

相對(duì)當(dāng)前美股過高的估值，A股有更大機(jī)會(huì)獲得長期回報(bào)；此外，隨著MSCI納入A股并快速計(jì)劃提升比例超過20%，海外投資者對(duì)A股前景感到樂觀，并且也將影響A股市場的投資理念。

接下來做個(gè)簡要總結(jié)，本篇結(jié)合上一篇文章對(duì)貨幣、美債、原油、黃金和股市進(jìn)行了初步和較為全面的梳理，由于內(nèi)容涉及較多而不一而足，所以暫且擱筆在此。隨著筆者研究能力和實(shí)踐水平的提升，后續(xù)再來進(jìn)一步吃透這個(gè)話題。