寫在前面：這是近期去面試某信評崗的筆試題，僅代表個人觀點，請勿作為投資決策，不對投資結果負責。
一、請對如下債的主體進行信用分析
1.公司于1995年成立，2002年進行民營化改制，現(xiàn)為民營企業(yè)，截至2018年3月末，公司注冊資本12.20億元，億利資源控股有限公司持有公司33.61%的股份，為公司控股股東，王文彪直接及間接持有42.41%的股份，為公司實際控制人，此外王文治直接及間接持有6.86%的股權，與王文彪為兄弟關系，為一致行動人。
2. 公司下屬子公司億利潔能股份有限公司為上市公司，公司持股49.16%，股票代碼為600277.SH。公司累計質(zhì)押的股份數(shù)量占公司持有股份的98.49%，質(zhì)押比率很高。
3.公司主要經(jīng)營化工及新材料、煤炭采選、生態(tài)環(huán)境治理、工程施工、房地產(chǎn)、清潔能源及醫(yī)藥等業(yè)務。
4. 收入構成來看：2017年營業(yè)收入449億元 其中能源化工占比67%（能源化工板塊毛利率5.49%），建筑施工占比14%（其中房地產(chǎn)開發(fā)占比較大，房地產(chǎn)毛利率31.18%）。
5. 盈利能力方面：2017年，公司營業(yè)收入及毛利潤同比分別為449.80億元和62.65億元；分別增長47.88%和81.86%，毛利率13.93%，同比增加2.60個百分點。收入增幅較大主要是PVC等主要化工產(chǎn)品價格上升，房地產(chǎn)板塊結轉收入增加所致。
6. 經(jīng)營方面：（1）化工：公司PVC業(yè)務具備較完整的原燃料供應鏈條，具有一定的原燃料保障能力，較高的電石自給率以及低成本電價仍有利于降低生產(chǎn)成本。（2）房地產(chǎn)開發(fā)：截至2018年3月末，公司土地總儲備面積為269.89萬平方米，主要集中在內(nèi)蒙古鄂爾多斯，均為未開發(fā)土地，因鄂爾多斯去庫存壓力較大，未來將存在一定去化壓力。
7.? 財務方面：
（1）資產(chǎn)，2018年3月末，公司總資產(chǎn)規(guī)模為1,030.99億元，其中非流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重為62.17%。主要由其他應收款、貨幣資金、應收賬款、投資性房地產(chǎn)、固定資產(chǎn)等構成。2017年末，公司貨幣資金為112.32億元，同比增加66.04億元，主要是億利潔能非公開發(fā)行股票所致。公司的投資性房地產(chǎn)為按公允價值計量的投資性房地產(chǎn)。公司受限資產(chǎn)占比較大，截至2018年3月末，公司受限資產(chǎn)合計297.01億元，占公司總資產(chǎn)的比重為28.81%，占凈資產(chǎn)的78.85%。截至2018年6月9日，公司持有億利潔能134,635萬股股份，累計質(zhì)押132,600萬股，占億利潔能總股本的48.41%，占億利資源持有股份的98.49%，質(zhì)押比率很高。
（2）負債：2018年3月末，公司總負債為654.32億元，資產(chǎn)負債率為63.47%。主要由短期借款、應付賬款、應付票據(jù)、應付債券、遞延所得稅負債、長期借款和長期應付款等構成。2018年3月末,公司總有息債務為402.16億元，由于到期債務償還，較2017年末減少7.65%，占總負債比重為61.46%，短期占比約為60%。
(3)所有者權益：2018年3月末，公司所有者權益為376.68億元，股本為12.20億元，資本公積為50.89億元；其他綜合收益主要為投資性房地產(chǎn)公允價值變動收益143.20億元。
（4）營業(yè)收入為449.80億元，毛利率為13.93%，期間費用率為7.22%；非經(jīng)常性損益方面，公允價值變動收益-1.66億元，同比由盈利3.52億元轉為虧損，主要是公司購買的泛海控股股份有限公司股票股價下跌所致；投資收益1.91億元，公司持有的股權投資按權益法獲得的投資收益增加所致。營業(yè)利潤25.10億元，利潤總額為24.57億元，凈利潤為20.46億元。
（5）現(xiàn)金流 經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為42.39億元，同比增加32.15億元；投資性凈現(xiàn)金流為-29.50億元，主要由于PPP項目支出較多，籌資性凈現(xiàn)金流40.83億元。
其他或有事項：
（1）2017年1月，子公司億利潔能完成非公開發(fā)行股票，公司資本實力有所增強，資本結構得到一定優(yōu)化。
（2）“14億利集MTN002”曾出現(xiàn)技術性違約，為公司資金調(diào)撥監(jiān)督方面存在一定不足導致，而非資信原因。
（3）截至2018年3月末，公司在建和擬建工程規(guī)劃投資規(guī)模較大，其中乙二醇項目及億鼎復混肥項目，總計劃投資規(guī)模101.42億元，已投資76.85億元，2018年至2019年合計計劃投資73.86億元；在建地產(chǎn)項目總計劃投資122.75億元，已累計投資88.25億元，2017年10月至2019年計劃投資20.12億元;清潔能源業(yè)務在建及待開發(fā)項目總計劃投資12.76億元，已投資1.70億元，2018年4月至2019年累計計劃投資6.96億元。綜合來看，公司在建及擬建項目較多，融資需求較大，公司仍面臨一定的資本支出壓力。
小結：2017年以來，公司營業(yè)收入和利潤同比明顯增加，整體業(yè)務水平保持平穩(wěn)。同時公司經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)凈流入，融資渠道通暢；但公司投資性房地產(chǎn)占比較高，受限規(guī)模較大；在建及擬建項目較多，存在一定資金支出壓力，且短期有息債務規(guī)模較大，存在一定短期償付壓力。同時公司未能在兌付日日終足額兌付“14億利集MTN002”本息，于兌付日延后一日完成兌付，在資金劃撥監(jiān)督及管理方面存在一定不足。
1.? 公司2004年成立，為民營企業(yè)，截至2018年3月末，公司注冊資本14,800萬元，自然人徐朋明持有86.48%的股份，是公司的控股股東和實際控制人。
2.? 收入結構：公司的主要業(yè)務板塊為鋁粉、氯堿化工、紡織、無氧銅桿的生產(chǎn)和銷售以及金屬貿(mào)易業(yè)務。2017年，鋁粉、氯堿化工、貿(mào)易和無氧銅桿業(yè)務占公司營業(yè)收入的比重分別為23.47%、16.92%、20.32%和20.91%。
3.? 盈利能力：2017年，公司營業(yè)收入175.96億元，同比小幅上升，各版塊均略有上升；毛利率13.24%，同比略有下降，主要由于鋁粉毛利率降幅較大（主要由于天然氣供應不足導致鋁粉開工率不足）。
4.? 經(jīng)營方面：（1）鋁粉具有一定的競爭優(yōu)勢，曾簽訂排他協(xié)議，在細分領域有一定的優(yōu)勢；（2）公司地處沿海城市，保證了原材料供應的成本和量，自備電廠供應70%的電，降低了成本。
5. 財務：（1）資產(chǎn)：2018年3月末，公司總資產(chǎn)為180.82億元，流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重為84.90%，占比很高。以預付款項、應收賬款、存貨、貨幣資金、固定資產(chǎn)等構成。2017年末，公司應收賬款為42.78億元，同比增長80.94%,主要由于市場景氣度下降賬期延長所致；司存貨為40.65億元，同比增長52.50%，主要由于下半年行業(yè)轉好，公司主動增加存貨；貨幣資金20.27億元，同比降低64.18%。截至2018年3月末，公司受限資產(chǎn)合計為15.71億元，占總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)的比重分別為8.69%和15.81%。此外，公司持有的71.54%的金茂鋁業(yè)股權由于合同糾紛被法院凍結至2020年4月，公司面臨失去金茂鋁業(yè)控制權的風險。，其他應收款計提壞賬合計9.13億元。
（2）負債：2018年3月末，公司總負債為81.47億元，以流動負債為主。主要為短期借款、應付票據(jù)以及一年內(nèi)到期的非流動負債和應付債券構成。2017年末，公司短期借款為35.26億元，同比大幅上升177.86%，一年內(nèi)到期的非流動負債為5.29億元，應付債券25億元，2017年末，公司總有息債務為79.22億元，同比增長6.65%；總有息債務占總負債的比重為94.29%，占比高，且主要集中于一年以內(nèi)，債務壓力較大。
（3）所有者權益，公司2017年末所有者權益99.35億元，未分配利潤66.47億元，少數(shù)股東權益26.30億元。
（4）利潤：受其他應收款大額計提減值損失影響，2017年，公司利潤總額和凈利潤分別為7.38億元和5.51億元，分別同比下降61.97%和62.15%。公司2017年新增9.49億元其他應收款并于當年計提9.13億元壞賬損失，是由于為維護當?shù)亟鹑诃h(huán)境，在政府主導下，公司向山東天圓銅業(yè)有限公司（以下簡稱“天圓銅業(yè)”）等五家公司共出借9.49億元，其中出借給天圓銅業(yè)9.01億元，天圓銅業(yè)曾經(jīng)歷破產(chǎn)重組，目前已能正常經(jīng)營，但由于當?shù)仄髽I(yè)無力償還，公司計提壞賬所致。期間費用率3.52%，財務費用增幅較大。
? （5）現(xiàn)金流量情況：2017年，公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為-34.01億元，經(jīng)營性現(xiàn)金大額凈流出，一方面當年新增9.49億元對外資金拆借（計入其他應收款），另一方面由于經(jīng)營性應收項目（下游賬期延長）及存貨的增加所致。投資性凈現(xiàn)金流-1.33億，仍保持凈流出；籌資性凈現(xiàn)金流-1.04億元，由正轉負。
6.其他事項：對外擔保存在一定的風險：截至2018年3月末，公司對外擔保余額為17.79億元，擔保比率為17.91%，擔保規(guī)模較大；但被擔保企業(yè)主要位于山東省東營市，區(qū)域較為集中，且所處行業(yè)集中在周期性較強的有色金屬、化工等行業(yè)。在宏觀經(jīng)濟增速放緩的背景下，被擔保企業(yè)面臨一定經(jīng)營風險，公司代償風險加大。
小結：公司經(jīng)營較為正常，但由于天然氣供應不足導致鋁粉產(chǎn)量下降且下游賬期延長，對公司的現(xiàn)金流產(chǎn)生不利的影響，且公司處于強周期行業(yè)，受經(jīng)濟周期影響較大。公司的有息負債多集中在一年，短期償債壓力較大；此外，公司計提大額資產(chǎn)減值風險，核心子公司股權被凍結，對償債產(chǎn)生較大不利影響。且公司存在對外擔保較為集中的風險。
1.? 公司成立于1984年，2002年改制，為民營企業(yè)，截至2018年3月末，公司注冊資本11.23億元，自然人周耀庭持股33.82%，為公司控股股東。周耀庭與其子女及子女配偶為一致行動人，合計持有公司80.154%的股權，周耀庭為公司實際控制人。
2.? 公司已形成以紡織服裝為主業(yè)，輪胎、房地產(chǎn)、生物醫(yī)藥為補充的經(jīng)營格局。公司有三家上市子公司，其中江蘇紅豆實業(yè)股份有限公司（證券簡稱：紅豆股份，為服裝和房地產(chǎn)板塊主要經(jīng)營主體，股票代碼：600400，公司持股61.85%，6.54億股已質(zhì)押，質(zhì)押比率58.44%）于2001 年1 月在上海證券交易所上市；江蘇紅豆杉生物科技股份有限公司（證券簡稱：紅豆杉，醫(yī)藥板塊主要載體，股票代碼：430383，公司持股82.49%，無股權質(zhì)押）于2014 年1月在新三板掛牌；江蘇通用科技股份有限公司（證券簡稱：通用股份，為輪胎板塊主要經(jīng)營主體，股票代碼：601500，公司持股73.19%，其中1.022億股已質(zhì)押，質(zhì)押比率19.21%）于2016 年9 月在上海證券交易所上市。
3. 盈利能力：2017年公司營業(yè)收入170.06億元，同比略有上升，其中服裝板塊收入占比63.15%（毛利率16.74%）、輪胎板塊收入占比22.14%（毛利率14.98%）、房地產(chǎn)板塊收入占比7.86%（毛利率14.23%）、生物制藥收入占比0.76%（毛利率41.84%）。綜合毛利率18.36%。
4. 經(jīng)營方面：（1）服裝板塊：公司擁有亞洲最大的西服生產(chǎn)車間 ；（2）房地產(chǎn)板塊，公司土地儲備10.60萬平方米，土儲規(guī)模較小，預計回流資金23.95億元 ；截至2018 年3 月底，公司在建房產(chǎn)項目總投資87.68 億元，已投資50.13 億元，未來存在一定的投資壓力，已收預售款17.13億元。 （3）其他業(yè)務包括金融小貸，主要為短期貸款。公司擬發(fā)起設計無錫錫商銀行股份有限公司，截至2018年3月，籌建工作組已將申報材料上報。（4）對外擔保10.12億元，擔保比例7.62%，主要為購房人的按揭擔保。
5. 財務：（1）資產(chǎn)，截至2017年末，公司總資產(chǎn)433.88億元，同比增長14.85%，以流動資產(chǎn)為主。主要由存貨、貨幣資金、可供出售金融資產(chǎn)和固定資產(chǎn)等構成。貨幣資金95.31億元，受限資金占比33%；存貨129.45億元，其中庫存商品39.13 億元、開發(fā)成本74.24 億元以及開發(fā)產(chǎn)品6.89 億元，受限存貨30.70億元；可供出售金融資產(chǎn)54.23億元，無受限情況。固定資產(chǎn)73.40億元，累計計提折舊33.83億元。截至2018年3月末，受限資產(chǎn)87.89億元，占總資產(chǎn)的20.33%，主要為存貨、貨幣資金、投資性房地產(chǎn)受限。
（2）負債 ：截至2017年末，公司負債297.83億元，資產(chǎn)負債率為68.64%，同比增長8.81個百分點，負債規(guī)模有所上升。公司負債同比增長31.77%，以流動負債為主，主要由短期借款，一年內(nèi)到期的流動負債、應付短期融資券、長期借款和應付債券構成。截至2017 年末，公司短期借款58.52 億元，同比增長41.99%；應付短期融資券38.00 億元，同比增長76.74%；一年內(nèi)到期的非流動負債37.89 億元，長期借款50.76 億元和應付債券41.97 億元。公司有息負債占總負債比例較高，截至2017年底，有息負債251.03億元，同比增長20.10%。
（3）所有者權益：截至2017年末，公司所有者權益136.05億元，同比下降10%主要由于公司增持紅豆股份并沖減資本公積，其中所有者權益中實收資本占比11%，未分配利潤占比65%，少數(shù)股東權益占比26%。
（4）利潤情況 2017年公司營業(yè)收入170.40億元，毛利率18.36%；期間費用27.71億元，期間費用率16.26%，期間費用率對利潤的侵蝕較大，主要由于職工薪酬及利息支出增幅較大。非經(jīng)常損益方面，投資收益5.74億元，主要為可供出售金融資產(chǎn)的投資收益及處置江蘇銀行的股票收益。利潤總額8.04億元，凈利潤5.47億元。
（5）現(xiàn)金流：經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流3.07億元，同比略有下降；投資活動現(xiàn)金凈流出 19.72億元，凈流出減少；公司籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為31.85億元。
小結：公司為一家多元化集團，有三家上市公司，融資渠道通暢；營業(yè)收入穩(wěn)定，具有較強的行業(yè)地位，貨幣資金充裕；另一方面，公司有息負債規(guī)?？焖偕蠞q，公司期間費用增長較明顯，對利潤侵蝕較大，房地產(chǎn)項目未來存在一定的投資壓力。
1. 公司成立于1992年11月，股改后，公司為民營企業(yè)，截至2018年8月5日，河南黃河實業(yè)集團股份有限公司持有公司23.17%的股份，是公司的控股股東，自然人喬秋持有河南黃河實業(yè)集團股份有限公司66.01%的股份，是公司的實際控制人。公司1998年在上交所上市，股票代碼600172.SH。
2. 公司主營業(yè)務包括超硬材料（人造金剛石）、金屬粉末、超硬復合材料、超硬刀具等。公司具有全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢。超硬材料的市場占有率僅次于龍頭企業(yè)中兵紅箭股份有限公司，品牌效應明顯。
3. 主要子公司失控事件：2018年4月，大信會計師事務所（特殊普通合伙）出具了保留意見的審計報告，全資子公司上海明匠智能系統(tǒng)有限公司（以下簡稱“上海明匠”）未能提供會計賬簿及憑證等財務資料，無法實施相應的審計程序，因而無法判斷上海明匠財務報表的公允性。2015年，公司通過發(fā)行股份方式獲得上海明匠100%股權；2018年4月26日公司發(fā)布公告稱將所持有的上海明匠100%的股權轉讓給公司前實際控制人陳?。?月28日稱2018年起將不再把上海明匠納入合并范圍，同日，公司收到陳俊要求解除股權轉讓協(xié)議的《申請函》；在5月15日給監(jiān)管的回復函中披露：陳俊本人已經(jīng)承認錯誤并多次表示將完全接受上市公司的管理和決定，主動提出解除股權轉讓協(xié)議申請，及對其職權進行調(diào)整和約束，并作出相關承諾。上市公司準備修改上海明匠公司章程，組建董事會、監(jiān)事會，通過完善上海明匠的治理結構、經(jīng)營管理方式，提升對上海明匠的管理質(zhì)量；8月31日發(fā)布公告，將上海明匠于2018年半年報起重新納入合并范圍。
4. 收入結構：超硬材料占比54.56%（毛利率34.83%）；金屬粉末占比11.05%（毛利率24.47%）；超硬復合材料4.92%占比（毛利率34.01%）；綜合毛利率36.81%。其中國內(nèi)銷售占比96%。
5.? 資產(chǎn)情況，截至2017年末，公司資產(chǎn)為110.65億元，主要由應收賬款、預付賬款、存貨、固定資產(chǎn)等構成。貨幣資金8.35億元，同比增長103.45%，主要由于期初發(fā)行債券所致；應收賬款13.88億元，同比變動不大；預付款項10.01億元，同比增加366.38%，主要由于預付采購款增加；存貨（凈額）7.59億元，同比增加76.98%。
6.? 截至2017年末，負債58.92億元，資產(chǎn)負債率53,25%；主要由短期借款、應付賬款、應付債券、長期應付款等構成。其中短期借款20.09億元，同比增加9.86%，長期借款4.41億元、應付債券10.95億元。
7. 所有者權益51.67億元，其中股本14.76億元，資本公積18.92億元，未分配利潤17.60億元。
8.? 2017年，公司營業(yè)收入31.67億元，同比增長34.08%，主要由于超硬材料，金屬粉末及貿(mào)易收入增加；期間費用6.13億元，同比增長3098%,主要由于廣告等銷售費用增幅較大，期間費用率為19.36%，同比變化不大。
9. 經(jīng)營性凈現(xiàn)金流0.15億元，同比減少92.63%；投資性凈現(xiàn)金流-9.02億元，同比變化不大；籌資性凈現(xiàn)金流12.63億元，同比增長125.72%。
小結：公司具有完整的產(chǎn)業(yè)鏈、行業(yè)地位及品牌效應顯著、且毛利率處于較高水平、公司為上市公司，融資渠道通暢。另一方面，公司對主要子公司上海明匠的實際控制力較差，短期債務壓力較大，流動性壓力較大。
二、推薦五個中債估值8%以上的債券，非平臺非房企，剩余期限兩年內(nèi)。
（1）17如意科技MTN001
推薦理由：發(fā)債主體山東如意科技集團有限公司，公司是集紡織、服裝、貿(mào)易為一體的全產(chǎn)業(yè)鏈的集團公司，各版塊協(xié)同效應較強。公司近兩年來資產(chǎn)規(guī)模及營業(yè)收入有提升，紡織板塊改擴建的完成，產(chǎn)能利用率有所提升，且公司的紡織車間布局在銀川和新疆，有一定的政府補助，產(chǎn)品的成本較低。服裝板塊，公司2017年收購法國奢侈品品牌SMCP，盈利能力較強，對公司的利潤貢獻較大，且SMCP上市后，公司轉讓部分股權進行套現(xiàn)，對公司利潤形成一定的補充。公司未來的戰(zhàn)略是從紡織制造企業(yè)向服裝品牌運營轉型；此外，公司投資的巴基斯坦電廠2017年正式運營后，也對利潤和現(xiàn)金流產(chǎn)生一定的補充。風險點：公司近兩年不斷并購跨國公司，對公司的管控提出了一定的挑戰(zhàn)，且目前公司的有息負債規(guī)模仍較大，債務壓力加大，及對外擔保為互保的民營企業(yè)，存在一定的對外擔保風險。
（2）15西王01
推薦理由：發(fā)債主體西王集團有限公司已建成較完善的玉米加工產(chǎn)業(yè)鏈，是國內(nèi)最大的淀粉糖生產(chǎn)企業(yè)和大型玉米油生產(chǎn)企業(yè)，主要產(chǎn)品市場競爭力較強；鋼鐵加工業(yè)務中，開發(fā)出高端特殊鋼，競爭力增強；此外，齊星集團《合并重整計劃草案》生效后，公司實際代償金額較小，對公司生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生的影響較小。風險：公司負債規(guī)模仍處于較高水平，存在一定的短期償債壓力，且上市子公司股權質(zhì)押比例高，再融資空間受到一定限制。
（3）16忠旺01
推薦理由：發(fā)債主體遼寧忠旺集團有限公司，公司工業(yè)鋁型材生產(chǎn)規(guī)模亞洲第一位，世界第二位，技術和研發(fā)能力在行業(yè)處于領先地位，2017年受益于鋁合金業(yè)務，公司盈利能力增強。公司貨幣資金充足，債務收入渠道通暢，且下游客戶主要為央企、國企，客戶資源優(yōu)質(zhì)。風險點：在建項目投資，未來面臨較大的資本支出壓力，采購集中度較高，對單一供應商依賴性較大，應收賬款較大，存在較大回款壓力。
（4）17萬達文化MTN001
推薦理由：發(fā)債主體為北京萬達文化產(chǎn)業(yè)集團有限公司，是大連萬達集團股份有限公司旗下的文化產(chǎn)業(yè)平臺，主營業(yè)務包括影視、文化旅游、體育三大板塊。下屬上市子公司萬達電影股份有限公司保持國內(nèi)電影票房、觀影人次、市場份額等方面的優(yōu)勢業(yè)績良好，2017年布局歐美院線，收購AMC。公司在品牌知名度、院線業(yè)務市場占有率及影視業(yè)務產(chǎn)業(yè)鏈完整性等方面具備明顯優(yōu)勢。2018年5月，“阿里系”成為萬達電影第二大股東，公司資本實力不斷增強，資產(chǎn)變現(xiàn)能力較強。風險方面：公司并購導致商譽及有息負債規(guī)模持續(xù)上升，投資NCM計提跌價準備及并購費用較高，使AMC出現(xiàn)業(yè)績虧損，公司利潤對投資收益依賴較大，關聯(lián)方往來款較大。
（5）16三聚環(huán)保PPN
推薦理由：發(fā)債主體為北京三聚環(huán)保新材料股份有限公司，2018年8月北京市海淀區(qū)國有資產(chǎn)投資經(jīng)營有限公司對公司持股增加至51%，實際控制人為北京市海淀區(qū)國資委，公司從混合所有制變成國有控股，企業(yè)經(jīng)營風險將降低，體現(xiàn)了政府對三聚環(huán)保科技創(chuàng)新的支持和認可，海淀區(qū)政府及海淀區(qū)國資系統(tǒng)將加大對上市公司的支持力度。公司 2017 年度收入為 224.78 億元，貿(mào)易增值服務為136.80億元（毛利率2.18%）、環(huán)保新材料及化工產(chǎn)品收入22.09億元（毛利率23.59%）、化石能源產(chǎn)業(yè)綜合服務51.87億元（毛利率45.88%）綜合毛利率為12.23%，期間費用率5.28%，無公允價值變動收益且投資收益較小，營業(yè)利潤28.30億元，凈利潤26,54億元，盈利能力較強。資產(chǎn)254.39億元，貨幣資金70.32億元，負債149.17億元，資產(chǎn)負債率58.66%。
