學(xué)習(xí)《人造的流動性陷阱與兩難的人民銀行》之二
(作者：徐高 ,來源:第一金融課堂? ,日期:2019.01.21)
我國當(dāng)前已經(jīng)陷入了流動性陷阱。這個流動性陷阱是由近兩年的宏觀政策而人為行成的。
一、兩個反映流動性陷阱的指標(biāo)
社會融資規(guī)模這個統(tǒng)計指標(biāo)刻畫了我國廣義貨幣派生的情況。(第二環(huán)節(jié))
銀行間市場日均成交量則是跟蹤銀行間市場流動性狀況的一個不錯指標(biāo)。(第一環(huán)節(jié))
二、數(shù)據(jù)分析
第二環(huán)節(jié)數(shù)據(jù)分析:
自2018年初以來，我國社會融資持續(xù)處在同比少增的格局——增量少于上一年同月增長。2018年全年，我國社會融資規(guī)模增加了19.2萬億元，增量比2017年少3.1萬億元。由于社會融資規(guī)模這個指標(biāo)涵蓋了實體經(jīng)濟(jì)從各個渠道獲得的金融體系的融資，社會融資的少增便直接帶來了實體經(jīng)濟(jì)的融資難。
第一環(huán)節(jié)數(shù)據(jù)分析:
但在社會融資明顯少增的2018年，我國銀行間市場的流動性卻大幅改善。銀行間市場日均成交量相比上一年同期大幅增加。在這背后，是人民銀行不斷放松的貨幣政策。在2018年，人民銀行總共下調(diào)了3次存款準(zhǔn)備金率，累計釋放的基礎(chǔ)貨幣大概為4萬億元。而作為反映銀行間市場流動性多寡的價格指標(biāo)，隔夜利率也在人民銀行的引導(dǎo)下在2018年明顯下行。
結(jié)論:
很顯然，人民銀行在2018年投放的基礎(chǔ)貨幣并未帶來廣義貨幣的相應(yīng)擴(kuò)張。在從基礎(chǔ)貨幣到廣義貨幣的傳導(dǎo)上，貨幣政策出現(xiàn)了阻塞。換言之，我國在這個節(jié)點上碰上了流動性陷阱。（圖表 3）
三、原因分析
宏觀政策如何人為抑制了社會融資的合理增長？（第二環(huán)節(jié)）（央媽和財爸）
一方面，過于嚴(yán)厲的金融監(jiān)管政策阻塞了融資流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的渠道。
始于2017年的金融監(jiān)管風(fēng)暴在試圖防控金融風(fēng)險的同時，其負(fù)面效應(yīng)也在逐步體現(xiàn)。金融強(qiáng)監(jiān)管措施的持續(xù)出臺，尤其是“資管新規(guī)”的頒布，給了之前曾相當(dāng)活躍的影子銀行業(yè)務(wù)當(dāng)頭一棒。
影子銀行業(yè)務(wù)雖然帶來了一定的潛在金融風(fēng)險，但也要一分為二地看到其積極的一面——它們的確為實體經(jīng)濟(jì)提供了不少創(chuàng)新型的融資渠道。對于那些在傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)中不占優(yōu)勢的民營企業(yè)來說，這些新型融資渠道具有更大價值。不過，在強(qiáng)監(jiān)管“一刀切”式的打壓下，影子銀行融資在2018年大幅收縮，從而明顯拉低了社會融資規(guī)模的增長。在這個過程中，民營企業(yè)受傷尤其深。（圖表 4）
另一方面，是地方政府去杠桿政策和地產(chǎn)調(diào)控政策對實體經(jīng)濟(jì)融資需求的打壓。
基礎(chǔ)設(shè)施投資和地產(chǎn)投資各占我國總投資的約1/4，合起來占據(jù)投資的半壁江山（1/2）
從2017年開始，在控制地方政府債務(wù)擴(kuò)張的導(dǎo)向下，地方政府（通過地方政府融資平臺進(jìn)行）的融資在政策壓力下明顯走低。
同時，地產(chǎn)開發(fā)商獲得的融資支持也因為地產(chǎn)調(diào)控政策收緊而明顯走弱。
由于這二者是實體經(jīng)濟(jì)中最重要的兩類融資需求主體，對其融資需求的政策性抑制使得金融機(jī)構(gòu)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的融資投放變得困難。在這樣的背景下，基礎(chǔ)設(shè)施投資和地產(chǎn)投資的增速在2018年明顯走低，成為我國經(jīng)濟(jì)增長下行壓力的重要來源。（圖表 5）
（地方政府融資平臺——基礎(chǔ)設(shè)施投資；
地產(chǎn)政策——地產(chǎn)投資）
在融資投放渠道受阻，實體經(jīng)濟(jì)投資大戶的融資需求受抑制的情況下，社會融資增長會呈現(xiàn)出2018年這樣的低迷狀況并不令人意外。（第二環(huán)節(jié)）
就金融機(jī)構(gòu)和實體經(jīng)濟(jì)企業(yè)來說，融資的投放和獲取非不愿也，實不能也。
而面對這種行政性政策帶來的貨幣政策傳導(dǎo)阻塞，貨幣政策無力突破。就算人民銀行用天量的基礎(chǔ)貨幣“淹沒”掉銀行間市場（第一環(huán)節(jié)），貨幣之水也無法越過“政策之墻”而流入實體經(jīng)濟(jì)（第二環(huán)節(jié)）。一個“人造”的流動性陷阱就此在我國的銀行間市場中形成。
第二，我的想法
經(jīng)濟(jì)發(fā)展有周期，發(fā)展到一定階段風(fēng)險積累到一定程度就要溢出來，當(dāng)前為了防止市場自己調(diào)整帶來的巨大風(fēng)險，所以政府才插手提前干預(yù)，慢慢化解未來風(fēng)險的大量溢出。我們不想市場將來出現(xiàn)類似次貸危機(jī)，停滯的10年那樣大的風(fēng)險。
該文主要從政策層面分析的，即宏觀調(diào)控。
但之所以進(jìn)行宏觀調(diào)控是市場自身已潛在巨大風(fēng)險。不能僅僅依靠市場的自我調(diào)節(jié)了。
