光伏制造行業(yè)正經(jīng)歷深度調(diào)整期。伴隨政策“反內(nèi)卷”深入推進、產(chǎn)業(yè)鏈價格逐步企穩(wěn)，企業(yè)信用表現(xiàn)正從“普降”走向“分化”。

一、行業(yè)基本面：供需分化，自律見效

2024年以來，光伏行業(yè)治理從“產(chǎn)能調(diào)控”轉向“規(guī)則約束”。2024年10月，光伏行業(yè)協(xié)會首次發(fā)布成本底線；同年12月，33家主流企業(yè)簽署行業(yè)自律公約，集體減產(chǎn)緩解供需矛盾。

需求端呈現(xiàn)顯著分化。國內(nèi)方面，受政策窗口期刺激，2025年上半年新增裝機212GW，同比翻倍；5月單月裝機93GW，同比激增388%。6月后市場進入觀望期，全年預計裝機300GW，增速回落至7.9%。2026年或面臨階段性回落——搶裝透支需求，消納瓶頸顯現(xiàn)。

海外市場維持“量增價跌”：2025年1-10月組件出口226GW，同比增11%，但出口總額同比降11.8%。歐洲仍是最大市場，非洲、亞太新興市場增速亮眼（分別增長57%、18%）。風險也在累積：歐美貿(mào)易壁壘強化、東南亞轉口受阻、新興市場本土化政策收緊，加之2026年4月起光伏產(chǎn)品出口退稅取消，中小企業(yè)利潤空間將進一步壓縮。

二、產(chǎn)業(yè)鏈格局：分化加劇，出清加速

硅料環(huán)節(jié)進入“控產(chǎn)能、提質(zhì)量”階段。頭部企業(yè)無新增擴產(chǎn)，但前期項目產(chǎn)能釋放，供給仍達需求兩倍。7月起頭部企業(yè)執(zhí)行超30%減產(chǎn)，價格觸底企穩(wěn)，12月末致密料均價回升至5.2萬元/噸。1-11月國內(nèi)多晶硅產(chǎn)量同比下降28%，為2013年以來首次下滑。成本線是出清核心標尺：通威、協(xié)鑫成本低于2.8萬元/噸，具備穩(wěn)定盈利；中小產(chǎn)能現(xiàn)金成本普遍超4.5萬元/噸，陷入倒掛。2026年能耗限額落地后，落后產(chǎn)能將加速退出。

硅片環(huán)節(jié)技術迭代完成，N型滲透率超90%，P型基本退出。1-10月產(chǎn)量同比下降6.7%。價格與硅料同步，12月頭部企業(yè)聯(lián)合提價12%。TCL中環(huán)與隆基綠能形成雙寡頭，合計產(chǎn)能占比近50%，行業(yè)出清依賴自律延續(xù)。

電池片環(huán)節(jié)技術路線基本定型。TOPCon占據(jù)主導，產(chǎn)能967GW、實際產(chǎn)出約580GW，占比83%；HJT因成本偏高，聚焦高端分布式與BIPV細分市場，全球產(chǎn)能約74GW；PERC市場份額萎縮至不足3.5%。1-10月電池片產(chǎn)量同比增長9.8%，但高度集中于頭部，中小企業(yè)排產(chǎn)降幅超30%。

組件環(huán)節(jié)一體化主導、頭部集中特征顯著。Top4廠商出貨量占比約50%。盈利分化明顯：多數(shù)頭部企業(yè)仍處虧損，僅阿特斯、橫店東磁實現(xiàn)盈利。組件直面終端市場，競爭最激烈，價格傳導存在時滯。

三、后市展望：價格企穩(wěn)，盈利分化

2025年產(chǎn)業(yè)鏈價格溫和修復。截至年末，多晶硅、硅片、組件均價較年初分別上漲38.5%、11.7%和5.7%，上游硅料、硅片盈利率先改善。

2026年價格走勢預判：上半年硅料價格維持平穩(wěn)，硅片震蕩企穩(wěn)，組件價格逐步回升至0.88-1元/瓦區(qū)間。長期看，價格大幅下行風險較低，但常態(tài)化利潤難回2022-2023年水平。

盈利修復將呈現(xiàn)明顯梯度：硅料、硅片企業(yè)及一體化頭部率先受益；電池片、組件環(huán)節(jié)因價格傳導滯后、終端競爭激烈，盈利仍承壓，需關注資產(chǎn)減值風險。

光儲一體化是高質(zhì)量發(fā)展核心引擎。儲能平抑波動、提升消納，通過峰谷套利、輔助服務增厚收益，催生光儲充、零碳園區(qū)等新場景。

四、財務表現(xiàn)：調(diào)整未止，頭部韌性強

行業(yè)整體虧損局面尚未根本扭轉。2024年17家樣本企業(yè)合計凈虧損541億元；2025年前三季度虧損幅度收窄，僅通威等少數(shù)企業(yè)實現(xiàn)盈利。

投融資由激進擴張轉向存量優(yōu)化。投資以技改為主，新建產(chǎn)能顯著收縮。融資渠道分化：頭部企業(yè)與銀行達成專項合作、獲低息綠色債券支持；二三線企業(yè)融資收緊，主動壓降債務。

償債能力趨于弱化。2025年9月末樣本企業(yè)債務規(guī)模較年初下降10.2%，短債占比降至50.8%。隆基等頭部企業(yè)現(xiàn)金儲備充裕，覆蓋倍數(shù)達4倍以上；二三線企業(yè)資金壓力較大。

值得關注的是，6家頭部企業(yè)可轉債將于2028-2029年集中到期，合計超460億元。2025年以來多家企業(yè)因股價下跌下調(diào)轉股價格，轉股動力較強，有望緩解到期壓力，但仍需跟蹤業(yè)績與股價波動。

五、結論：信用分化，龍頭迎整合窗口

2024年以來，光伏制造行業(yè)因前期過度投資、供需失衡、價格戰(zhàn)，陷入普遍虧損，信用質(zhì)量整體弱化。2025年政策引導、行業(yè)自律推動價格企穩(wěn)，現(xiàn)金流有所修復，但產(chǎn)能過剩核心矛盾尚未解決。

未來12-18個月，行業(yè)信用質(zhì)量將持續(xù)分化。具備成本優(yōu)勢、技術領先、融資通暢的龍頭企業(yè)，有望在產(chǎn)能出清中鞏固份額、穩(wěn)住信用；而技術滯后、杠桿高企、流動性緊張的中小企業(yè)，面臨更高的違約重組壓力。

長期看，隨著落后產(chǎn)能出清、光儲一體化落地、政策機制完善，光伏行業(yè)將從規(guī)模擴張轉向高質(zhì)量發(fā)展，信用基本面將迎來實質(zhì)性修復。