價(jià)值投資沒(méi)有什么神秘的。簡(jiǎn)而言之就是先確定某個(gè)證券內(nèi)在價(jià) 值,然后以這個(gè)價(jià)值的適當(dāng)折扣買(mǎi)進(jìn)。事情就是那么簡(jiǎn)單。而最大的 挑戰(zhàn)來(lái)自于始終保持不可缺少的耐心和紀(jì)律,只有當(dāng)價(jià)格變得有吸引 力時(shí)才買(mǎi)進(jìn),而情況相反時(shí)就賣(mài)出,堅(jiān)決避免卷入那種吞噬市場(chǎng)人士 的追逐短期業(yè)績(jī)的狂熱之中。

相反的,價(jià)值投資者第一目標(biāo)是保證資金安全。很自然地,為了 避免未來(lái)較大的損失,價(jià)值投資者會(huì)尋找安全邊際,以便為不準(zhǔn)確、 壞運(yùn)氣、邏輯上的錯(cuò)誤留下緩沖地帶。由于估值是一項(xiàng)非精確的藝術(shù), 未來(lái)是不可預(yù)測(cè)的,投資者也是人,難免會(huì)犯錯(cuò),所以安全邊際是萬(wàn) 萬(wàn)不可少的。固守安全邊際的理念是區(qū)分價(jià)值投資者和其他不關(guān)心損 失的投資者的試金石

價(jià)值投資者的黃金時(shí)間是市場(chǎng)下跌的時(shí)候。這時(shí)候,下跌的風(fēng)險(xiǎn) 已經(jīng)釋放,而其他投資人正在擔(dān)憂,那些過(guò)度樂(lè)觀的產(chǎn)物中哪些能夠 幸免。價(jià)值投資者則以安全邊際作為護(hù)身符,勇敢地進(jìn)入下跌的市場(chǎng) 中大膽投資。

巴菲特曾經(jīng)說(shuō)過(guò),價(jià)值投資 不是一個(gè)在一段時(shí)間里讓人逐漸學(xué)習(xí)和采納的理念,要么立即領(lǐng)會(huì)和 馬上付諸實(shí)施,要么永遠(yuǎn)無(wú)法真正學(xué)會(huì)。

機(jī)者總是被預(yù)測(cè)股票走向所困擾。每天早晨的有線電視、每個(gè) 下午的股市報(bào)告、每個(gè)周末的《巴倫周刊》、每周無(wú)數(shù)的市場(chǎng)通訊, 以及每次商人的聚會(huì),人們總是對(duì)市場(chǎng)走向狂亂推測(cè)。許多投機(jī)者試 圖通過(guò)使用技術(shù)分析,即以往股票價(jià)格的波動(dòng)曲線,而不是相應(yīng)企業(yè) 的價(jià)值決定了股票未來(lái)的價(jià)格。實(shí)際上,沒(méi)有人知道市場(chǎng)下一步將如 何走:設(shè)法預(yù)測(cè)只是浪費(fèi)時(shí)間,而根據(jù)這樣的預(yù)測(cè)來(lái)進(jìn)行投資則是投 機(jī)性的操作。

成功的投資者傾向于不情緒化,并利用其他人的貪婪和恐懼為自 己服務(wù)。由于對(duì)他們自己的分析和判斷有信心,他們對(duì)市場(chǎng)力量的反 應(yīng)不是盲目的沖動(dòng),而是適當(dāng)?shù)睦碇?。例?成功的投資者在充滿泡 沫的市場(chǎng)里會(huì)小心謹(jǐn)慎,而在充滿恐懼的市場(chǎng)里會(huì)堅(jiān)定信心。的確, 投資者看待市場(chǎng)和價(jià)格波動(dòng)的方式是決定他們最終投資成敗的關(guān)鍵 因素。

** 路易斯?魯文斯坦已經(jīng)警告過(guò)我們,不要混淆股市中真正的成功 投資與它的表象。一只股票的價(jià)格上漲并不代表其企業(yè)運(yùn)作良好,也 不代表價(jià)格的上漲有相應(yīng)的內(nèi)在價(jià)值提升為理由。同樣,價(jià)格下跌就 其本身并不一定反映企業(yè)發(fā)展發(fā)生逆轉(zhuǎn)或者其價(jià)值發(fā)生退化。**

區(qū)別股票價(jià)格的波動(dòng)和相應(yīng)的企業(yè)實(shí)體對(duì)投資者來(lái)說(shuō)是非常重 要的。如果大眾的普遍傾向是追漲殺跌,投資者必須抵抗這種傾向。 你不能忽略市場(chǎng),忽略一個(gè)投資機(jī)會(huì)的來(lái)源顯然是錯(cuò)誤的,但是你必 須自己獨(dú)立思考,不能被市場(chǎng)左右。你的投資決定必須取決于價(jià)值與 價(jià)格的對(duì)比,而不僅僅是價(jià)格。如果你以“市場(chǎng)先生”作為投資機(jī)會(huì) 的創(chuàng)造者(當(dāng)價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值背離時(shí)),你就具有了一個(gè)價(jià)值投資者 的素質(zhì)。然而,如果你堅(jiān)持以“市場(chǎng)先生”作為投資指導(dǎo),你大概最好聘用其他人來(lái)管理你的資金。

華爾街的看漲傾向可以從多個(gè)角度加以證明。例如,華爾街所做 的研究大部分會(huì)給出買(mǎi)入建議,而不是賣(mài)出建議。也許這僅僅是因?yàn)?任何持有現(xiàn)金的人都可能買(mǎi)入一只股票或者一種債券,而只有那些已 經(jīng)擁有了股票或者債券的人才有可能選擇賣(mài)出。換句話說(shuō),一份樂(lè)觀 的研究報(bào)告較之一份悲觀的報(bào)告能帶來(lái)更多的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。

使是監(jiān)管證券市場(chǎng)的政府監(jiān)管人員也對(duì)市場(chǎng)持有看漲的傾向。 上漲的市場(chǎng)會(huì)伴隨著投資者信心的增加,這也是監(jiān)管人員希望維持 的。根據(jù)監(jiān)管層的觀點(diǎn),市場(chǎng)的下跌應(yīng)當(dāng)有序,且不能引發(fā)恐慌。(市 場(chǎng)的無(wú)序上漲顯然不會(huì)引起關(guān)注)

本書(shū)中一再?gòu)?qiáng)調(diào)一個(gè)觀點(diǎn)就是,未來(lái)是不可預(yù)測(cè)的。沒(méi)有人知道 經(jīng)濟(jì)是否會(huì)萎縮或者增長(zhǎng)(或者增長(zhǎng)速度多快)。通脹率將會(huì)是多少, 以及利率和股價(jià)是否會(huì)上升或者下跌。因此,那些試圖避免損失的投 資者必須讓自己在各種情況下存活下來(lái),甚至實(shí)現(xiàn)繁榮。霉運(yùn)可能會(huì) 降臨到你頭上,你可能會(huì)犯錯(cuò)。河水漫過(guò)堤岸的情況一個(gè)世紀(jì)內(nèi)可能 只出現(xiàn)一兩次,但你依然每年會(huì)為自己的房屋購(gòu)買(mǎi)防洪險(xiǎn)。同樣,經(jīng) 濟(jì)大蕭條或者金融恐慌一個(gè)世紀(jì)內(nèi)可能只出現(xiàn)一兩次,且惡性通脹可 能永遠(yuǎn)也不會(huì)破壞美國(guó)經(jīng)濟(jì),但因知道確實(shí)可能會(huì)發(fā)生金融災(zāi)難,穩(wěn) 健、有遠(yuǎn)見(jiàn)的投資者會(huì)據(jù)此來(lái)管理自己的投資組合。如有必要,投資 者必須愿意放棄短期內(nèi)的回報(bào),以此作為對(duì)意想不到的災(zāi)難所支付的 保險(xiǎn)費(fèi)。

許多投資者錯(cuò)誤地位投資設(shè)定了一個(gè)具體的回報(bào)率目標(biāo)。不幸的 是,設(shè)定目標(biāo)并不會(huì)對(duì)實(shí)現(xiàn)目標(biāo)提供任何幫助。事實(shí)上,無(wú)論目標(biāo)是 什么,它都可能無(wú)法實(shí)現(xiàn)。假設(shè)你宣稱希望獲得每年 15%的回報(bào)率, 但這一聲明沒(méi)有告訴你該如何實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。投資回報(bào)與你工作時(shí)間 多長(zhǎng)、工作多么努力或者賺錢(qián)的愿望有多強(qiáng)烈無(wú)關(guān)。挖溝的工人可以 通過(guò)加班 1 小時(shí)而獲得額外的報(bào)酬,產(chǎn)量越多,計(jì)件工所賺到的錢(qián)就 會(huì)越多。投資者無(wú)法通過(guò)更努力的思考或者工作更長(zhǎng)時(shí)間來(lái)實(shí)現(xiàn)更高 的回報(bào)。投資者所能做的一切就是遵從一種始終受到紀(jì)律約束的嚴(yán)格 方法,隨著時(shí)間的推移,最終將獲得回報(bào)。

價(jià)值投資的一個(gè)中心原則就是隨著時(shí)間的推移,潛在價(jià)值總是趨 向于反映在證券價(jià)格之中,或者股東們最終認(rèn)識(shí)到這一價(jià)值。這并不 意味著未來(lái)股價(jià)將于潛在價(jià)值完全一致。一些證券的價(jià)格總會(huì)偏離潛 在價(jià)值,而其他一些證券的價(jià)格則會(huì)更接近于潛在價(jià)值,任何一種的 價(jià)格都可能被高估或低估,也會(huì)與潛在價(jià)值一致。然而,預(yù)計(jì)長(zhǎng)期內(nèi) 證券的價(jià)格將朝潛在價(jià)值移動(dòng)。

價(jià)值投資哲學(xué)有三個(gè)要素:一、價(jià)值投資是自下往上的策略,使 用這種方法可以分辨出特定的被低估的投資機(jī)會(huì)。二、價(jià)值投資追求 的是絕對(duì)表現(xiàn),而不是相對(duì)表現(xiàn)。三、價(jià)值投資是一種風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避方法, 對(duì)會(huì)出現(xiàn)哪些錯(cuò)誤(風(fēng)險(xiǎn))和哪些會(huì)進(jìn)展順利(回報(bào))給予同等關(guān)注。

這兩種方法之間的另外一個(gè)區(qū)別是,采用自下往上的投資者能夠 簡(jiǎn)單、準(zhǔn)確地確定他們正在押注什么。他們面對(duì)的不確定因素有限: 這家企業(yè)的潛在價(jià)值有多少?這種潛在價(jià)值是否能持續(xù)至股東從潛 在價(jià)值的實(shí)現(xiàn)中獲利?價(jià)格與價(jià)值之間缺口縮小的可能性有多大? 以及鑒于當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格,潛在的風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)是什么?

許多投資者總希望給自己的投資給出一個(gè)精確的評(píng)估,一再讓自 己在不精確的世界中尋找精確,然而,我們無(wú)法對(duì)企業(yè)給出精確的評(píng) 估。財(cái)務(wù)報(bào)表中公布的賬面價(jià)值、收益和現(xiàn)金流等僅僅是使用了一系 列相對(duì)嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)則的會(huì)計(jì)師們給出的最好的猜測(cè),而那些標(biāo)準(zhǔn) 和規(guī)則的設(shè)計(jì)初衷更多地傾向于讓財(cái)務(wù)報(bào)告做到統(tǒng)一,而不是讓財(cái)務(wù) 報(bào)表反映企業(yè)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。預(yù)測(cè)出來(lái)的結(jié)果也是不精確的。你對(duì)自己 房子的估價(jià)無(wú)法精確到幾千美元。為何對(duì)復(fù)雜的大企業(yè)進(jìn)行評(píng)估那么 難呢?

本杰明?格雷厄姆知道 精確定位企業(yè)和代表企業(yè)部分所有權(quán)的權(quán)益證券的價(jià)值有多么困難。 在《證券分析》一書(shū)中,他和大衛(wèi)?多德談到了價(jià)值范圍的概念:
關(guān)鍵的一點(diǎn)是,證券分析并不是未來(lái)精確決定某種證券的內(nèi)在價(jià) 值。證券分析的目的僅僅是確定價(jià)值是否足夠——如是否足以支持一
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種債券或者支持購(gòu)買(mǎi)一種股票 ——或者價(jià)值是否大幅高于或者低于 市場(chǎng)上的價(jià)格。對(duì)內(nèi)在價(jià)值粗略和大致的衡量可能就已經(jīng)足以達(dá)到這 樣的目的了。
事實(shí)上,格雷厄姆常常會(huì)計(jì)算每股的營(yíng)運(yùn)資金凈額(net working capital),即粗略地估測(cè)一下這家公司的清算價(jià)值。他對(duì)這種粗略的 近似值的使用表明。他承認(rèn)自己經(jīng)常無(wú)法更精確地確定一家公司的價(jià) 值。