亞伯拉罕·馬斯洛在1966年提到：我認(rèn)為假設(shè)你所擁有的工具只有一個錘子時，你把所有的事物當(dāng)作釘子來對待是很有吸引力的。

STO無疑是目前區(qū)塊鏈圈子內(nèi)最熱門的話題，但是從目前的狀況來看，這個新錘子又一次做到了讓大眾看什么都像釘子。

STO（Security Token Offering），即證券型通證發(fā)行，類似于實用性代幣的ICO。STO是一種以TOKEN為載體的證券發(fā)行，通常這里TOKEN代表了對標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)益，標(biāo)的資產(chǎn)通常為真實資產(chǎn)，包括資產(chǎn)權(quán)益、股權(quán)、信托產(chǎn)品、知識產(chǎn)權(quán)、房產(chǎn)等。證券型通證通常被用來支付分紅、利息等。很多人認(rèn)為STO是ICO的升級版，在邏輯上，其背后擁有真實資產(chǎn)作為背書為通過STO發(fā)行的TOKEN提供了內(nèi)在價值，又因其在迎合監(jiān)管方面給大眾帶去了更多的信心，媒體大肆宣揚(yáng)其可能是ICO的未來，但是理性去看待這個問題，理應(yīng)還有更多地方值得商榷。

第一，STO與分布式網(wǎng)絡(luò)和區(qū)塊鏈底層技術(shù)協(xié)議關(guān)系并不大，更多只是將股權(quán)和債權(quán)進(jìn)行了TOKEN映射。

我們在理解的TOKEN在分類上，可以將TOKEN分為實用型TOKEN和證券型TOEKN，實用型的TOKEN大多背后沒有價值支撐，但是基于ERC-20的標(biāo)準(zhǔn)發(fā)行的實用型TOKEN卻在分布式網(wǎng)絡(luò)中發(fā)揮了其各種效能，并通過區(qū)塊鏈的底層協(xié)議和智能合約系統(tǒng)起到了減小系統(tǒng)內(nèi)的摩擦從而提高協(xié)作效率的效果。

雖說證券型的TOKEN擁有一定的分紅權(quán)益，但是對未來現(xiàn)金流和背書資產(chǎn)的要求較高，純粹的證券型TOKEN只是對股權(quán)和債券進(jìn)行了TOKEN映射，并不能在分布式網(wǎng)絡(luò)中生根發(fā)芽。

第二，STO的標(biāo)的資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)性很難界定，并且大概率出現(xiàn)劣質(zhì)資產(chǎn)驅(qū)逐優(yōu)良資產(chǎn)的狀況。

舉個不恰當(dāng)?shù)睦樱?/p>

去年年中我接觸到的一個打著區(qū)塊鏈名義的房產(chǎn)項目咔咔買房，其初衷是對房產(chǎn)進(jìn)行數(shù)字化拆分，以未來房產(chǎn)的未來租金作為分紅的來源，使投資者能用非常低的資金就能購買到房產(chǎn)的份額，從而按照持有的份額比例享受租金分紅的權(quán)利。

項目剛出來，本人抱著試一試的心態(tài)買了一份，價值1644元，北京西城區(qū)一處房產(chǎn)的0.01平，而目前的狀況如何呢？800元一平賣不出去，而每周的分紅為0.17元，綜合算下來，年化收益率不足1%，而要進(jìn)入清算流程，也就是所謂的獲取價值增值部分的收益還要等到2025年。

同樣是對實物資產(chǎn)進(jìn)行數(shù)字化拆分，咔咔買房除了沒有將數(shù)字化權(quán)益進(jìn)行TOKEN的明確映射，基本思路無異，盡管按照項目方的說法，有中國銀行作為資金托管，提供去中心化不可篡改的連續(xù)交易，但是實際結(jié)果卻只能讓我理解為資產(chǎn)的質(zhì)量存疑，背后的貓膩無法查證。

第三，通過STO發(fā)行TOKEN對投資對象要求較高，與大眾關(guān)系并不大。

大多數(shù)觀點認(rèn)為ICO因監(jiān)管因素?zé)o法引入大規(guī)模的機(jī)構(gòu)投資者，從而使得數(shù)字貨幣市場步入瓶頸期，而STO迎合監(jiān)管，較傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化手段，交易場景更多，流動性更強(qiáng)。但是從監(jiān)管的意見上，我們不難發(fā)現(xiàn)，通過STO發(fā)行的TOKEN面向的對象是合格投資者，而合格投資者必須符合證券法規(guī)中規(guī)定的資金準(zhǔn)入門檻，例如年收入水平，凈資產(chǎn)狀況，家庭職業(yè)情況等。

因此，大多數(shù)的散戶會被合格投資者的要求拒之門外。我們可視的數(shù)字貨幣市場的繁榮在一定程度上是散戶帶動的，同時也因分布式網(wǎng)絡(luò)與區(qū)塊鏈的底層協(xié)議帶動了整個共識體系，監(jiān)管層面將KYC和AML的工作通過合格機(jī)構(gòu)投資者來進(jìn)行一刀切的行為實屬無奈，但不無方法對此過程進(jìn)行一定的操作。

第四，STO對資產(chǎn)流動性的幫助存疑。

通過STO進(jìn)行TOKEN發(fā)行獲取實物資產(chǎn)的背書，并通過TOKEN對資產(chǎn)進(jìn)行切分使得資產(chǎn)的流動性大大提高，這個邏輯在理論上十分清晰，而就如第三點所言，當(dāng)用戶基數(shù)并不足以支撐整個交易市場時，所謂的提高資產(chǎn)流動性的解決方案或?qū)⑹АＳ纱藢a(chǎn)生一系列的多米諾骨牌效應(yīng)。

相較于散戶，機(jī)構(gòu)的決策相對審慎，當(dāng)交易只發(fā)生在合格投資者之間時，交易的頻次會大大降低，而對于流動性缺乏的資產(chǎn)，其價值將會被低估。因此希望通過STO實現(xiàn)更多的交易，從而對資產(chǎn)價值的進(jìn)行合理化估算的程度有限。

第五，項目方很大程度會通過STO進(jìn)行新瓶裝舊酒的操作，比如針對合格投資者進(jìn)行私募眾籌融資。

私募眾籌融資是公司通過一定的方式面向大眾進(jìn)行的眾籌融資的融資方式，我們能看到很多眾籌融資平臺做為中間通道進(jìn)行資金與項目的對接。而細(xì)分來看，又分為產(chǎn)品眾籌和股權(quán)眾籌。問題來了，STO通過將資產(chǎn)數(shù)字化發(fā)行TOKEN實際上可以理解為將資產(chǎn)作為眾籌抵押而進(jìn)行融資的手段。這就給很多希望進(jìn)行融資的項目方舊瓶裝新酒的契機(jī)。

總結(jié)

STO的黃袍加身將會掩蓋許多背后的真相，由于監(jiān)管的種種原因，機(jī)構(gòu)很難參與到數(shù)字資產(chǎn)的投資活動中來，STO為場外資金提供了流通管道，監(jiān)管層的加入在尋求目前數(shù)字貨幣市場困境的解決方案同時，找到了一個合理的切入口。合規(guī)和監(jiān)管能保護(hù)投資者，卻不能絕對的督促公司的永續(xù)經(jīng)營，即使在合規(guī)的交易所中，也不乏因經(jīng)營不善而市值接近歸零了公司。

資金和各類資產(chǎn)是有自己的屬性的，他們的眼睛盯著的是安全性和利益最大化的渠道，優(yōu)良的渠道在傳統(tǒng)資本市場上比比皆是，當(dāng)STO市場內(nèi)的劣質(zhì)資產(chǎn)泛濫時，還會有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)來參與嗎？雖說這些假設(shè)還并無定論，STO的模型也在一定程度上符合目前市場的發(fā)展方向，但是無論怎么樣的生產(chǎn)關(guān)系都需要依附當(dāng)前的生產(chǎn)力水平的，證券型TOKEN的價值需要長時間的沉淀，如何讓證券代幣融入更加成熟的分布式網(wǎng)絡(luò)或許才是STO的未來。