1964 年 7 月 8 日
上半年的表現(xiàn)
由于我全家將于 6 月 23 日前往加利福利亞州度假，因此我在這里總結(jié)的市場水平是截止到
今年 6 月 18 日的市場表現(xiàn)，而不是 6 月底。
在 1964 年的上半年道瓊斯平均工業(yè)指數(shù)從 762.95 點上漲至 831.50 點。在這段時間，投資者
還獲得了大約相當(dāng)于 14.40 點的紅利收入。所以總體而言上半年市場的平均水平上漲了
10.9%。我此時多么希望道瓊斯指數(shù)在上半年乎沒有上漲，而我能向你們報告我們獲得了 5%
的正收益，又或者道瓊斯指數(shù)下跌了 10%，而我們的資金卻沒有任何虧損或盈利。正如我
曾經(jīng)反復(fù)告訴你們的那樣：在道瓊斯指數(shù)大幅上漲的時候，我們往往難以跟上市場上揚的步
伐。
下面是自合伙企業(yè)成立以來我們的表現(xiàn)和道瓊斯指數(shù)的對比情況：
Overall Results Partnership Limited Partners’ Year From Dow (1) Results (2) Results (3)
1957 - 8.4% +10.4% + 9.3%
1958 +38.5 +40.9 +32.2
1959 +20.0 +25.9 +20.9
1960 - 6.2 +22.8 +18.6
1961 +22.4 +45.9 +35.9
1962 - 7.6 +13.9 +11.9
1963 +20.6 +38.7 +30.5
1st half +.10.9 +12.0 +10.5
1964
Cumulative results +116.1 +521.0 +354.4
Annual compounded rate 10.8 27.6 22.2
在上半年我們的買入情況是令人滿意的。我們的普通股投資中包括三家我們（B.P.L.）已經(jīng)
是最大的單一持股人的公司。這些股票一直在被我們買入，而且是在一個對于私人擁有者來
說每股價值被市場所低估的價格買入的。對于這三家公司，有一家我們已經(jīng)持續(xù)買入其股票
達 18 個月，而另外兩家則持續(xù)買入其股票達一年左右的時間。
我們完全有可能在未來一年內(nèi)繼續(xù)日復(fù)一日的買入上述股票，只要上述公司或在其它的類似
情況中的公司能夠持續(xù)的改善其盈利情況及增加其資產(chǎn)價值，同時其在資本市場上的股票價
格卻沒有什么起色。這樣的投資對我們的短期表現(xiàn)不會起到很好的影響，但就長期而言這確
實是有利可圖而且令人心安的做法。上述情況最終會以兩種形式終止，一是由于外部因素的
影響，其市場價格得到了正確的反映，二是我們的持續(xù)買入是的我們成為了實際控制人。任
何一種結(jié)果都將令我感到滿意。
需要注意的是，雖然在上述或類似的投資中，我們買入了價格被低估的股票，但是很多時候
我們都是不可能成為其實際控制人的，因此剩下的唯一出路就是等待市場再次正確反映其價
值，而市場正確反映其價值的時間我們是無法確定的。
1965 年 1 月 18 日
我們在 1964 年的表現(xiàn)
我們在 1964 年獲得了$4，846，312.37 的盈利，相對于道瓊斯指數(shù)的表現(xiàn)而言，這并不是我
們表現(xiàn)出色的一年。我們（BPL）1964 年獲得了 27.8%的增長，道瓊斯指數(shù)增長了 18.7%。
對于有限合伙人來說，增長率為 22.3%。僅僅超出道瓊斯指數(shù) 9.1%和 3.6%，這是至 1959
年以來我們表現(xiàn)得最差的一年。
雖然如此，我卻并不感到灰心喪氣，因為正如我早已經(jīng)反復(fù)說過的，在道瓊斯指數(shù)的表現(xiàn)
很好的年份中，我們將會難以趕上市場的上漲幅度，而我感到幸運的是這種情況尚未在 1964
年發(fā)生。
Overall Results Partnership Limited Partners’ Year From Dow (1) Results (2) Results (3)
1957 - 8.4% +10.4% + 9.3%
1958 +38.5 +40.9 +32.2
1959 +20.0 +25.9 +20.9
1960 - 6.2 +22.8 +18.6
1961 +22.4 +45.9 +35.9
1962 - 7.6 +13.9 +11.9
1963 +20.6 +38.7 +30.5
1964 +18.7 +27.8 +22.3
按復(fù)合收益率計算的情況如下:
Overall Results Partnership Limited Partners’ Year From Dow Results Results
1957 - 8.4% + 10.4% + 9.3%
1957-5 + 2.6.9 + 55.6 + 44.5
1957-9 + 52.3 + 95.9 + 74.7
1957-60 + 42.9 +140.6 +107.2
1957-61 + 74.9 +251.0 +181.6
1957-62 + 61.6 +299.8 +215.1
1957-63 + 94.9 +454.5 +311.2
1957-64 +131.3 +608.7 +402.9
Annual Compounded Rate 11.1 27.7 22.3
注：每年巴菲特都會把它的合伙企業(yè)的表現(xiàn)和道瓊斯指數(shù)以及幾家大的著名投資公司的表現(xiàn)
進行比較，同時提出自己的一些觀點，并強調(diào)相比那些投資經(jīng)理而言，不但他們的業(yè)績表現(xiàn)
遠遠不如自己的合伙企業(yè)，同時巴菲特自己大部分的個人財產(chǎn)也都放在了合伙企業(yè)里面，而
不像其它的基金經(jīng)理那樣即便虧損自己的個人財產(chǎn)也少有損失。這里不再一一翻譯出來。而
他的投資業(yè)績，事實證明比絕大多數(shù)基金經(jīng)理的業(yè)績好得多。
復(fù)利的喜悅
10 萬美元在不同的復(fù)合收益率情況下的表現(xiàn)：
4% 8% 12% 16%
10 years $ 48，024 $115，892 $ 210，584 $ 341，143
20 years 119，111 366，094 864，627 1，846，060
30 years 224，337 906，260 2，895，970 8，484，940
注：巴菲特隨后論述了他關(guān)于長期復(fù)合收益率的觀點，認(rèn)為道瓊斯指數(shù)近年來 11%以上的復(fù)
合收益率在未來是不會持續(xù)的，而他合伙企業(yè)未來的長期年均復(fù)合收益率也不可能保持在目
前的高水平。之后他再次不厭其煩地簡單介紹了他的三種投資方式（請參見我對 1961 年致
合伙人信件的翻譯）。
Year Generals Workouts Dow
1962 - 1.0% +14.6% - 8.6%
1963 +20.5 +30.6 +18.4
1964 +27.8 +10.3 +16.7
（注：我們可以看到在道瓊斯指數(shù)表現(xiàn)不好的年份，全靠 WORKOUTS（套利）的貢獻才使
得巴菲特戰(zhàn)勝了市場。巴菲特的第一種投資是有可能轉(zhuǎn)化為第三種投資的，即對于普通股的
投資是有可能轉(zhuǎn)化為 CONTROLS（控制）的，控股之后巴菲特就不再在乎公司的市場價值
了，只要該公司持續(xù)改善盈利，使得其資產(chǎn)價值不斷增加，巴菲特的合伙企業(yè)的收益自然就
會不斷增加。為了保證在買入后有利可圖，巴菲特往往是把自己當(dāng)成一個真正的生意人來權(quán)
衡是否買入某只股票的，這是他對普通股進行投資的基本立場，所以對于第一和第三種投資
方式，巴菲特的要求是非?？量痰?，他會挑選在公司股票的市場價格遠遠低于起市場價值的
時候買入，這樣一旦他獲得控股權(quán)，只要能夠稍微改善公司的情況他就能夠保證合理的利潤，
即便不可能控股，他也降低了長期持股的風(fēng)險。而對于第二種投資方式，則相對巴菲特不要
求什么價格遠遠低于價值，但是他看重的是另一方面的安全性，即短期是否可以獲得確定無
疑的正回報（哪怕持股 3 個月只能獲得 3%的收益，只要該收益有確定性，那么從年化收益
率的角度來看也是非?？捎^的收益率了，這在市場整體下跌的時候給整個投資組合帶來的貢
獻無疑是非常巨大的，尤其是當(dāng)很大一部分的資本都投入其中的時候——問題在于巴菲特自
己也不是能夠預(yù)測市場走勢的人，因此他在信中也說到在 1962 年他獲得超越市場水平的原
因固然是在于 WORKOUTS 的貢獻，但幸運的是他剛好是在市場低迷的時候在 WORKOUTS
中投入了較大比例的資金）。由此可見巴菲特的投資方式是跟很多基金經(jīng)理的投資方式有著
非常大的區(qū)別的。）
