（本文瑞美的個人做題總結(jié)，本篇首發(fā)于簡書，2016年10月5日后發(fā)表的、關(guān)于注會的文章首發(fā)將改在微信公眾號“李彬教你考注會”，需要轉(zhuǎn)載請聯(lián)系“李彬教你考注會”的后臺運營）
企業(yè)價值評估大題綜合性比較強，做題過程中可能涉及財管教材多個章節(jié)，比較難找到題與題之間的套路。而且需要一點點會計知識。屬于財管中的難點大題。但是，我們不要因為這樣就懼怕這一類題型。下面，我將會用2011年和2013年的有關(guān)真題進行講解。希望能夠?qū)ν瑢W(xué)們有幫助。
在讀題以前，我們要先知道以下幾個關(guān)鍵點：
關(guān)鍵點一：管理用資產(chǎn)負債表、管理用利潤表的表間關(guān)系
在普通財務(wù)資產(chǎn)負債表中，存在著關(guān)系：資產(chǎn)=負債+股東權(quán)益
而管理用資產(chǎn)負債表中，則存在著關(guān)系：經(jīng)營性凈資產(chǎn)=凈負債+股東權(quán)益
這兩個關(guān)系相信有復(fù)習(xí)過的同學(xué)都比較熟悉，但是資產(chǎn)負債表和利潤表之間的關(guān)系，很多同學(xué)平時做題很容易忽略，這是企業(yè)價值評估題難住同學(xué)們的第一道難關(guān)。事實上，資產(chǎn)負債表和利潤表間存在以下關(guān)系：?
年初股東權(quán)益+本年凈利潤-發(fā)放股利=年末股東凈利潤?
大家先在草稿上記一下這個公式，待會做題就很有用了。
關(guān)鍵點二：題目采用的價值評估模型（實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型和股權(quán)現(xiàn)金流量模型）
雖然說我們知道價值評估就是把各年的現(xiàn)金流進行折現(xiàn)，可是實際做題的時候，我們總是不知道該如何計算題目要求的現(xiàn)金流。那我們應(yīng)該在讀題時，先對題目要求的模型進行確認。然后可以先使用的折現(xiàn)率。其中：
”實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型“對應(yīng)使用折現(xiàn)率為：加權(quán)平均資本成本，即 稅前債務(wù)成本*（1-所得稅率）*凈負債/凈經(jīng)營資產(chǎn)+股權(quán)資本成本*股東權(quán)益/凈經(jīng)營資產(chǎn)
“股權(quán)現(xiàn)金流量模型”對應(yīng)使用折現(xiàn)率為：股權(quán)資本成本
關(guān)鍵點三：實體現(xiàn)金流量和稅后經(jīng)營凈利潤
我預(yù)計很多同學(xué)一看到“現(xiàn)金流量”四個字就開始腦袋犯暈了——我會計的現(xiàn)金流量表學(xué)得不好啊。這題我完蛋了！因為我自己一開始的時候也會這樣，看到“現(xiàn)金流量”四個字就犯暈。
那如果我跟你說“稅后經(jīng)營凈利潤”呢？你會不會覺得好一些了？至少可能說“啊，我知道那個東西，管理用利潤表上的?！?/p>
如果我跟你說“凈經(jīng)營資產(chǎn)”呢？你能反應(yīng)出是在管理用資產(chǎn)負債表最下面一行的數(shù)吧？
其實“實體現(xiàn)金流量”就是“稅后經(jīng)營凈利潤-凈經(jīng)營資產(chǎn)增量”，這兩個就是同一個東西。
關(guān)鍵點四：公司采用的股利政策
企業(yè)價值評估大題往往采取的是剩余股利政策，且往往伴隨著“公司未來不打算增發(fā)或回購股票”的條件，這句話意味著股東權(quán)益這一部分的增長，只能以凈利潤為限進行增加。而在達到預(yù)計的資本結(jié)構(gòu)后，如果還有多的未分配利潤，就會全部發(fā)給股東做股利。
好，下面我們先來一個比較簡單的2013年大題。
甲公司是一家火力發(fā)電上市企業(yè)，2012年12月31日的股票價格為每股5元。為了對當(dāng)前股價是否偏離價值進行判斷，公司擬對企業(yè)整體價值進行評估，有關(guān)資料如下：
（1）甲公司2012年的主要財務(wù)報表數(shù)據(jù)：
（2）對甲公司2012年度的財務(wù)數(shù)據(jù)進行修正，作為預(yù)測基期數(shù)據(jù)。甲公司貨幣資金中經(jīng)營活動所需的貨幣資金數(shù)額為銷售收入的1%，應(yīng)收款項、存貨、固定資產(chǎn)均為經(jīng)營性資產(chǎn)，應(yīng)付款項均為自發(fā)性無息負債。營業(yè)外收入和營業(yè)外支出均為偶然項目，不具有持續(xù)性。
（3）預(yù)計甲公司2013年度的售電量將增長2%，2014年及以后年度售電量將穩(wěn)定在2013年的水平，不再增長。預(yù)計未來電價不變。
（4）預(yù)計甲公司2013年度的銷售成本率可降至75%，2014年及以后年度銷售成本率維持75%不變。
（5）管理費用、經(jīng)營資產(chǎn)、經(jīng)營負債與銷售收入的百分比均可穩(wěn)定在基期水平。
（6）甲公司目前的負債率較高，計劃將資本結(jié)構(gòu)（凈負債/凈投資資本）逐步調(diào)整到65%，資本結(jié)構(gòu)高于65%之前不分配股利，多余現(xiàn)金首先用于歸還借款。企業(yè)采用剩余股利政策分配股利，未來不打算增發(fā)或回購股票。凈負債的稅前資本成本平均預(yù)計為8%，以后年度將保持不變。財務(wù)費用按照期初凈負債計算。
（7）甲公司適用的企業(yè)所得稅稅率為25%，加權(quán)平均資本成本為10%。
（8）采用實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型估計企業(yè)價值，債務(wù)價值按賬面價值估計。
要求：
（1）編制修正后基期及2013年度、2014年度的預(yù)計資產(chǎn)負債表和預(yù)計利潤表（結(jié)果填人下方表格中，不用列出計算過程），并計算甲公司2013年度及2014年度的實體現(xiàn)金流量。計算甲公司2013年度及2014年度的實體現(xiàn)金流量。
（2）計算甲公司2012年12月31日的實體價值和每股股權(quán)價值，判斷甲公司的股價是被高估還是低估。
我相信，每一個有學(xué)過財務(wù)管理課本的同學(xué)，只要認真地進行審題，應(yīng)該能夠?qū)⒈砀裉顚懗梢韵碌臓顟B(tài)：
接下來，我們來填剩下的格子。
關(guān)卡1：利息費用：
這個是有疑惑比較多的問題。其實只需要耐心讀題，就發(fā)現(xiàn)題目中有“財務(wù)費用按照期初凈負債計算”的條件。那我們得到的2013年資產(chǎn)負債表和利潤表的數(shù)據(jù)框架已經(jīng)如下圖框住部分：
所以我們就可以知道了，2013年凈負債=2013年初（也就是題目中的修正后基期）的凈負債*稅前債務(wù)成本=36000*0.08=2880
解決了這個大問題，我們就可以順利地填寫后面的“減：利息費用抵稅”“稅后利息費用”以及凈利潤了。
關(guān)卡2:怎么確定2013年的股東權(quán)益
根據(jù)資料（6），我們知道企業(yè)并不是要保持資本結(jié)構(gòu)的，而是希望把資本結(jié)構(gòu)變成理想的結(jié)構(gòu)，即 凈負債/凈投資資本=65%，
那么凈投資資本又是什么鬼呢？ 凈投資資本就是凈經(jīng)營資產(chǎn)的一個馬甲！所以學(xué)了財務(wù)管理以后，我們覺得財管可怕，其實是在于——同一個東西它有太多的藝名。我們本來時間那么緊湊了，學(xué)得馬馬虎虎了，好不容易記住一個了指標(biāo)，在教材不同章節(jié)對同一個東西用了不同的稱呼。
所以，這個條件是說 這個企業(yè)在達到 凈負債/凈經(jīng)營資產(chǎn) = 65% 都別指望它發(fā)股利。
好，那么我們先算算，基期的凈負債/凈經(jīng)營資產(chǎn)比率
基期的凈負債/凈經(jīng)營資產(chǎn)=36000/45000=80%>65%
那么假設(shè)我們在2013年年末就達到題目要求的凈負債/凈經(jīng)營資產(chǎn) = 65%比率呢？
則目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的凈負債為 45900*0.65=29835，
目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的權(quán)益為 45900-29835= 16065
然而，如果這樣，我們今年至少有多少凈利潤呢？還記不記得我講的關(guān)鍵點一那個式子？咱們代進去看一下
因為 年初股東權(quán)益+本年凈利潤-發(fā)放股利=年末股東凈利潤
9000+假設(shè)能恰好達到目標(biāo)結(jié)構(gòu)的凈利潤-0=16065
解出 假設(shè)能恰好達到目標(biāo)結(jié)構(gòu)的凈利潤=16065-9000=7065
但是，我們2013年并沒有這么多凈利潤，為了讓等式保持平衡的同時，能夠使80%的比率能夠盡量靠近65%，我們只能夠把利潤全部留在股東權(quán)益，而這塊錢除了保證經(jīng)營凈資產(chǎn)與收入同比例增長以外，就是把原來的借款換掉一部分。
我們能夠推導(dǎo)出 2013年的股東權(quán)益=9000+6637.5=15637.5
然后根據(jù)預(yù)測的2013年經(jīng)營凈資產(chǎn)，倒推出2013年年末的凈負債=45900-15637.5=30262.5
那么此時如果進行檢查的話，我們就會發(fā)現(xiàn)? 凈負債/凈經(jīng)營資產(chǎn)=30262.5/45900=65.93%?
雖然沒有達到目標(biāo)結(jié)構(gòu)65%，但是比起80%，資本結(jié)構(gòu)已經(jīng)改善了。
所以我們填寫得出了2013年年末資產(chǎn)負債表的狀態(tài)：
接下來2014年利潤表的處理方法和關(guān)卡1所描述的方法一致，此處不詳細說明，僅在表內(nèi)進行列式供參考。
接下來，我們再次啟動關(guān)卡2。根據(jù)題目題干，我們知道了2014年的凈經(jīng)營資產(chǎn)有45900（題目條件：“2014年及以后年度售電量將穩(wěn)定在2013年的水平，不再增長”“管理費用、經(jīng)營資產(chǎn)、經(jīng)營負債與銷售收入的百分比均可穩(wěn)定在基期水平”）
那么我們再次測算如果達到目標(biāo)結(jié)構(gòu)則有
凈負債=凈經(jīng)營資產(chǎn)*（凈負債/凈經(jīng)營資產(chǎn)）=45900*0.65=29835
股東權(quán)益=45900-29835=16065
那么我們再次翻出我們的關(guān)鍵點1的公式，假設(shè)不分配股利，要達到資本結(jié)構(gòu)，我們凈利潤至少需要
年初股東權(quán)益+本年凈利潤-發(fā)放股利=年末股東權(quán)益
15637.50+假設(shè)能恰好達到目標(biāo)結(jié)構(gòu)的凈利潤-0=16065
假設(shè)能恰好達到目標(biāo)結(jié)構(gòu)的凈利潤=16065-15637.50=427.5?
這個數(shù)字少于我們本期利潤表上的凈利潤6981.75，這意味著本期能夠達到目標(biāo)資本，我們直接把目標(biāo)資本的兩個數(shù)字填進格內(nèi)。
如果我加一問，2014年發(fā)放股利，估計現(xiàn)在大家也能計算出來吧？就是套關(guān)鍵點一公式啊。下面就給你們對對答案用的。你們這么聰明，都懂的嘛。
年初股東權(quán)益+本年凈利潤-發(fā)放股利=年末股東凈利潤
15637.50+6981.75-發(fā)放股利=16065
發(fā)放股利=15637.5+6981.75-16065=6554.25
關(guān)卡3：實體現(xiàn)金流量
看到“XX現(xiàn)金流”是不是就懵圈了？如果人已經(jīng)懵圈了請翻到關(guān)鍵點三。然后老老實實抄公式并將數(shù)字代入公式。
2013年實體現(xiàn)金流=稅后經(jīng)營凈利潤-（2013年末凈經(jīng)營資產(chǎn)-2013年初凈經(jīng)營資產(chǎn)）=8797.5-(45900-45000)=7897.5
2014年實體現(xiàn)金流=稅后經(jīng)營凈利潤-（2014年末凈經(jīng)營資產(chǎn)-2014年初凈經(jīng)營資產(chǎn)）=8797.50-(45900-45900)=8797.5
關(guān)卡4：將實體現(xiàn)金流量轉(zhuǎn)換為實體價值
理論上，我們就是算出實體現(xiàn)金流以后將它折現(xiàn)就行了?？墒窃趺凑郜F(xiàn)法，又有人糊涂了。來，別慌，咱們草稿紙畫圖。
2014年末以后每年都是固定的實體現(xiàn)金流，那我們先將它折現(xiàn)到2013年末。應(yīng)該沒有忘記吧？永續(xù)模型，就跟固定股利模型一樣的，知道市場資本成本率，知道每期的固定股利，求價格。只是名字變了一下。
永續(xù)部分折到2013年末的式子=實體現(xiàn)金流/加權(quán)平均資本=A/i=8797.50/10%
現(xiàn)在我們有了2013年末的實體現(xiàn)金流（7897.50+8797.50/10%），但是因為我們要的是2012年的現(xiàn)金流，所以要再往前用折現(xiàn)1期，到達2012年這一期。所以
2012年的實體價值有=（7897.50+8797.50/10%）*(P/F,10%,1)=(7897.50+8797.5/0.1)/(1+0.1)=(7897.50+8797.5/0.1)/1.1=87156.82
關(guān)卡5：股權(quán)價值
這里又涉及一個公式 實體價值=股權(quán)價值+債務(wù)價值 而債務(wù)價值題目往往會告訴我們是什么，且大部分計算股權(quán)價值的題目都會高武我們債務(wù)價值按賬面計算！像這道題，資料（8）告訴我們“債務(wù)價值按賬面價值估計”
所以該題如果已經(jīng)算完實體價值，股權(quán)價值約等于送分了。
股權(quán)價值=實體價值-債務(wù)價值=87156.82-36000=51156.82
每股價值=股權(quán)價值/股本（普通股股數(shù)）=51156.82/8000=6.39
每股價值高于市場價值5元，股價被低估。
至此，該題全部結(jié)束。把這題練熟，我們再來一道比較難的2011年真題。
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