原創(chuàng)2016-12-27朱昊朱昊寫字的地方

在前一篇文章《不懂估值，你還是別玩飛機(jī)租賃了》里，我們分析了飛機(jī)殘值對(duì)于整個(gè)飛機(jī)租賃項(xiàng)目的影響，殘值大小關(guān)系到整個(gè)項(xiàng)目的盈利和虧損。但是意猶未盡，這篇文章我們?cè)僭黾右粋€(gè)維度，談?wù)勛赓U合同中的維修儲(chǔ)備金和飛機(jī)殘值之間的關(guān)系。

一、帶租約的飛機(jī)為什么會(huì)溢價(jià)？

其實(shí)呢，這是個(gè)顯而易見的問題，但是還是簡(jiǎn)單分析一下。最近一些年，國(guó)內(nèi)的飛機(jī)租賃公司為了擴(kuò)大自身機(jī)隊(duì)，從國(guó)外的飛機(jī)租賃公司手里買來很多帶租約的飛機(jī)（lease encumbered aircraft）資產(chǎn)包，這樣的方式相比于直接從波音、空客那里買肯定是有溢價(jià)，整體在10%左右吧（沒有對(duì)真實(shí)數(shù)據(jù)做過統(tǒng)計(jì)，僅憑個(gè)人感覺，可能不準(zhǔn)），而這溢價(jià)可以分成兩個(gè)部分來理解：

第一部分就是飛機(jī)本身的溢價(jià)，比如一架全新的B737-800飛機(jī)，波音賣給中國(guó)租賃公司的價(jià)格肯定要比賣給國(guó)外租賃公司（比如賣給GECAS）的要貴，具體什么原因眾說紛紜，不過有一點(diǎn)是可以確定的，一個(gè)飛機(jī)生產(chǎn)商，給老客戶的回扣多一點(diǎn)，給新客戶回扣少一點(diǎn)，這也是人之常情，要不怎么體現(xiàn)出長(zhǎng)期合作伙伴的優(yōu)勢(shì)呢？但是，只要不是太過分就好，否則，新客戶在市場(chǎng)上沒有競(jìng)爭(zhēng)力，做不起來，對(duì)波音、空客自己也不好。

第二部分則來自于租約的溢價(jià)，做這一行的人都知道，經(jīng)營(yíng)租賃合同不比融資租賃合同，談起來絕對(duì)是個(gè)技術(shù)活，里面涉及到法律、稅務(wù)、商務(wù)、技術(shù)、選型等一系列條款，剛剛進(jìn)入這個(gè)行業(yè)的租賃公司可能還不具備談判的能力，或者拿不到有利于自身的租賃條件，因此，退而求其次，多花點(diǎn)錢從一堆飛機(jī)里面挑幾架租賃條件好的買回家也是一個(gè)不錯(cuò)的選擇，怕就怕在，錢也花了，租約還沒選好，到最后退租更是一籮筐的官司，這就得不償失了。

因此，這學(xué)期剛開始的時(shí)候，我們的項(xiàng)目主任Patrick就跟我們說，你們?cè)谶@里會(huì)學(xué)習(xí)到有關(guān)飛機(jī)租賃行業(yè)的會(huì)計(jì)、稅務(wù)、法律、商務(wù)、談判等有關(guān)的一切知識(shí)，而這一切只是為了讓你們更好的把握這個(gè)行業(yè)里最重要的一個(gè)東西：風(fēng)險(xiǎn)。是的，風(fēng)險(xiǎn)在任何行業(yè)中都是無時(shí)無刻不存在的，高手和普通人的區(qū)別就在于：高手往往能夠準(zhǔn)確的知道風(fēng)險(xiǎn)在哪里，并利用合理的手段規(guī)避和分?jǐn)傔@些風(fēng)險(xiǎn)，而普通人可能壓根就不知道風(fēng)險(xiǎn)在哪里，或者表面上貌似知道風(fēng)險(xiǎn)在哪，但其實(shí)不知道用什么方法規(guī)避。因此，普通人常常會(huì)犯兩種錯(cuò)誤，一種是以為沒有風(fēng)險(xiǎn)，然后行動(dòng)，結(jié)果傻逼了，比如絕大多數(shù)的A股散戶；另一種是以為風(fēng)險(xiǎn)很大，總是覺得高手在冒險(xiǎn)，殊不知高手們?cè)缇蛯⒖赡艿娘L(fēng)險(xiǎn)了然于心，并進(jìn)行了充分而準(zhǔn)確的分析后才采取的行動(dòng)，比如眾多的風(fēng)險(xiǎn)投資人，恩，別錯(cuò)把風(fēng)險(xiǎn)投資人當(dāng)成冒險(xiǎn)投資人了，風(fēng)險(xiǎn)投資人最厲害的地方就在于知道哪里有風(fēng)險(xiǎn)，怎么規(guī)避。

因此，不管是直接和航空公司談判，還是購(gòu)買飛機(jī)租約資產(chǎn)包，對(duì)于新加入行業(yè)的飛機(jī)租賃公司來講，賺錢是一方面（甚至在初期賺不到錢也是可能的），另一方面最重要的是把賺錢的本領(lǐng)學(xué)到，這樣才有可能在這個(gè)行業(yè)里長(zhǎng)久的玩下去啊。因此，租賃公司買租約花費(fèi)的溢價(jià)，要想花的值，就要跟那些老司機(jī)們學(xué)習(xí)啊，看看他們到底是如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的，到底是如何同航空公司做業(yè)務(wù)的，否者這錢不是白花了！

二、飛機(jī)維修儲(chǔ)備金與飛機(jī)殘值之間的關(guān)系

剛才沒摟住，肺腑之言了，現(xiàn)在回歸正題，下面談一談飛機(jī)維修儲(chǔ)備金和飛機(jī)價(jià)值之間的關(guān)系。

在談?wù)撍麄儍蓚€(gè)的關(guān)系之前，先來介紹一個(gè)概念：維修儲(chǔ)備金（maintenance reserve，MR）：簡(jiǎn)單說，由于飛機(jī)在運(yùn)行的過程中會(huì)產(chǎn)生磨損和消耗，因此飛機(jī)需要進(jìn)行定期的維修和檢查，而檢查費(fèi)用通常是一筆巨款（動(dòng)輒幾百萬美元），該費(fèi)用由承租人承擔(dān)，為了確保承租人在需要對(duì)飛機(jī)進(jìn)行大修時(shí)可以拿得出這筆錢，出租人要求承租人提前每個(gè)月把一筆錢（就是維修儲(chǔ)備金）交到他的賬戶里，等到大修理時(shí)，再由出租人一次性將所需要的維修費(fèi)用支付給承租人用于飛機(jī)維修之用，但是支付的上限就是承租人在那一時(shí)點(diǎn)上交過的維修儲(chǔ)備金之和，恩，類似于零存整取，不過沒有利息。

此外，關(guān)于現(xiàn)金MR你可能還需要知道如下四件事：

1. MR的計(jì)算過程是這樣的：飛機(jī)主要分為機(jī)身、發(fā)動(dòng)機(jī)、起落架、APU這四個(gè)設(shè)備，而每個(gè)設(shè)備會(huì)產(chǎn)生不同的維修項(xiàng)目（如下表），而每一項(xiàng)檢查所產(chǎn)生的預(yù)估費(fèi)用可以根據(jù)自然月份或者飛行小時(shí)/循環(huán)進(jìn)行分?jǐn)?，而出租人可以根?jù)每個(gè)月飛機(jī)的使用情況計(jì)算出承租人每月應(yīng)支付的維修儲(chǔ)備金。

表1：飛機(jī)維修儲(chǔ)備金項(xiàng)目表

Equipment

Event

Airframe：4C/6Y

Airframe：8C/12Y

APU：APU Restoration

Landing Gear：Landing Gear Overhaul

Engine Modules：Engine Restoration

Engine LLP：Engine LLP

2.上表中的各個(gè)儲(chǔ)備金項(xiàng)目獨(dú)立計(jì)算，這一點(diǎn)很好理解，比如發(fā)動(dòng)機(jī)的維修儲(chǔ)備金只能用于支付發(fā)動(dòng)機(jī)維修費(fèi)用而不能用于其他項(xiàng)目，也更不可能用于支付其他非維儲(chǔ)項(xiàng)目，反之亦然，這是為了保證每一個(gè)檢查項(xiàng)目在任何時(shí)刻都有足額的儲(chǔ)備金。

3.每次承租人向出租人提取MR時(shí)，需要將維修工作范圍（Work Scope）發(fā)給出租人審核，出租人同意后才會(huì)給承租人付款（這一點(diǎn)是出租人控制承租人使用MR的關(guān)鍵）。另外，有些時(shí)候，出租人可能會(huì)直接向提供維修服務(wù)的飛機(jī)維修廠付款，并在付款前要求修理廠確認(rèn)必須?？顚Ｓ?，即使承租人在其他項(xiàng)目上對(duì)修理廠有拖欠行為，也不能影響本架飛機(jī)的維修。

4.承租人向出租人提取MR的上限是曾經(jīng)支付過的MR總和，因此如果在退租時(shí)承租人沒有將MR全部提取，那么剩下的MR通常歸承租人所有（這個(gè)也是主要靠談判能力）。

一般來講，經(jīng)營(yíng)租賃合同通常要求承租人根據(jù)飛機(jī)使用情況向出租人支付MR，但現(xiàn)實(shí)的情況是，那些牛逼的航空公司（比如新加坡航空、國(guó)泰航空等）通常不支付維修儲(chǔ)備金，他們僅僅需要在租賃期結(jié)束時(shí)將飛機(jī)回復(fù)到全壽狀態(tài)（full-life）即可，如果不懂什么叫全壽，建議你先看文首提到的那篇文章；而對(duì)于那些普通的或者信用等級(jí)一般的航空公司，是通常無法逃避支付維修儲(chǔ)備金的（我天朝例外）。因此，維修儲(chǔ)備出了上面提到的現(xiàn)金形式還有如下的兩種形式：

1. Standby Letters of Credit:也就是我們通常所說的銀行保函，有些時(shí)候，出租人也可以接受某些銀行（通常是信用等級(jí)較高和聲譽(yù)良好的國(guó)際大銀行）開出的保函。承租人這樣做的好處是可以節(jié)省現(xiàn)金流，但壞處是保函一旦因違約被出租人兌付，那么承租人在金融體系內(nèi)的信用等級(jí)將一落千丈。對(duì)出租人而言收保函肯定沒有直接收現(xiàn)金有利，而且銀行保函有可能無法全額兌付，但是有一點(diǎn)好處是可以分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，即如果承租人在包含期間內(nèi)破產(chǎn)，出租人仍然可以要求保函銀行兌付。

2.退租補(bǔ)償：意思就是說航空公司平常不用交MR，到退租的時(shí)候一次性支付MR補(bǔ)償款或者完成所有退租檢查，這種條件對(duì)租賃公司而言風(fēng)險(xiǎn)極大，因此只提供給那些實(shí)力最強(qiáng)的航空公司們。而退租補(bǔ)償也有兩種形式:

1）第一種Mirror In/Mirror Out：對(duì)于飛機(jī)維修狀態(tài)高于退租條件的部分，出租人應(yīng)補(bǔ)償承租人，而對(duì)于飛機(jī)維修狀態(tài)低于退租條件的部分，承租人應(yīng)補(bǔ)償出租人。（可以是雙向的，也可以是單項(xiàng)的，主要看雙方的實(shí)力和溢價(jià)能力，一般是單項(xiàng)的，也就是后者：承租人補(bǔ)償出租人）

2）第二種Zero Time：承租人根據(jù)飛機(jī)所有部件距離上一次大修的使用時(shí)間和循環(huán)和相應(yīng)費(fèi)率向出租人支付MR。

理想情況下，MR、飛機(jī)自身維修狀態(tài)和全壽狀態(tài)應(yīng)該具有如下的關(guān)系：

Net Maintenance Reserve + Maintenance Status= Full-Life Condition

也就是說，在整個(gè)租賃期內(nèi)，維修儲(chǔ)備金賬戶余額加上飛機(jī)維修狀態(tài)本身的估值應(yīng)該等于飛機(jī)在全壽狀態(tài)下的價(jià)值。但顯然，持有貨幣是一種更好的方式，因?yàn)榻^大多數(shù)時(shí)候，飛機(jī)恢復(fù)要全壽狀態(tài)所要花費(fèi)的維修費(fèi)用常常大于全壽狀態(tài)價(jià)值減去原來狀態(tài)價(jià)值的差。即：

Maintenance Expenditure≧Value of Full Life - Value of Original Maintenance Status

想想看，這是幾乎所有的消耗品都具備的屬性，最明顯的就是汽車?，F(xiàn)在我們可以得到如下的優(yōu)先級(jí)：

現(xiàn)金形式MR>Standby Letters of Credit>退租補(bǔ)償

因此，租賃公司在計(jì)算整個(gè)項(xiàng)目收益的時(shí)候，往往也會(huì)將維修儲(chǔ)備金的形式考慮進(jìn)去：現(xiàn)金形式MR他們可能會(huì)得到兩層收益，一層是利息（time value of money），一是有可能的剩余MR；LC除非在極端情況下，出租人不能得到任何額外的好處；而退組補(bǔ)償通常是租賃公司最不愿意接受的一種情況，但是沒辦法，面對(duì)實(shí)力強(qiáng)的航空公司也只能跪舔。

從MR的角度講，相比于裸機(jī)，帶租約的飛機(jī)其實(shí)多了一層叫做"全壽“的膜。但是全壽飛機(jī)的價(jià)值幾何，還要由市場(chǎng)決定。

總結(jié)一下：

1.租約有溢價(jià)，購(gòu)買需謹(jǐn)慎，買回來之后記得學(xué)

2.普通人往往在未覺察到風(fēng)險(xiǎn)之前就已經(jīng)開始冒險(xiǎn)了；高手在冒險(xiǎn)，那只不過是普通人的錯(cuò)覺

3. Net Maintenance Reserve + Maintenance Status = Full-Life Condition

4.現(xiàn)金形式MR>Standby Letters of Credit>退租補(bǔ)償

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