2015-12-23 約翰·羅斯查得 佐羅投資札記

戴維斯家族投資邏輯：不買廉價股，不買高價股，購買適度成長型公司價格適中的股票，耐心等待直到股價合理，順流而動，主題投資，讓績優(yōu)股一統(tǒng)天下，信賴卓越管理，忘記過去，堅持到底。

成長與價值之辯

在眾多高速成長型公司中，幾個可靠的贏家（例如微軟和沃爾瑪）在每個10年期內(nèi)的漲幅都位于最前列。選擇下一個可靠的贏家，進行四位數(shù)的投資，那么20年后你就能帶著七位數(shù)的投資組合退休了。

每個投資者都希望擁有微軟的股票，它的股價幾乎在任何時候看上去都那么誘人。在盈利較高的時期，其股價始終保持在30-40倍的市盈率。另外，由于收益每24個月翻一番，微軟的投資者總是發(fā)現(xiàn)自己兩年前隨隨便便購買的股票實在是撿了個大便宜。他們的耐心得到了豐厚的回報，在微軟發(fā)展初期進行適度投資無異于中了彩票。投資致富的訣竅是什么？每年都有越來越多的公司公開上市，訣竅就在于要在這些前景光明的公司中找出另一家微軟。但是要選擇一家能持續(xù)發(fā)展的公司，就跟指出沙灘上的哪顆海龜?shù)皩頃醭鲎畲蟮暮｝斠粯与y，更別提要選擇一家高收益公司了。奇怪的是，那些熱衷于高速成長型技術(shù)股的投資者多年以來幾乎沒什么收益。高科技公司的創(chuàng)始人和其他內(nèi)部人士都發(fā)了財，但投資者的收益在哪兒呢？沒有一個選擇高科技股的投資者能登上《福布斯》美國富豪400的榜單，可能這是因為成功的投機需要相互矛盾的各種能力，例如能夠預(yù)見下一個新事物，并要勇于嘗試，以及保持懷疑態(tài)度和靈活性，才能在新事物被新新事物取代前就將它們丟棄。那些過于長期堅守某種技術(shù)股的投資者到頭來卻發(fā)現(xiàn)自己的賬面收益迅速消失了，就跟他們在1970年的遭遇一樣，而且將來也會如此。在某個10年內(nèi)歸類為新興行業(yè)的新事物，到下一個10年卻成為舊事物，按照舊有思維投資就會使投資者受到重創(chuàng)。

高速成長型投資的反面則是價值投資。價值投資者并不關(guān)注可能成功的公司，而是投資于已經(jīng)成功的公司。價值投資之父格雷厄姆認為，當公司的有形資產(chǎn)（銀行現(xiàn)金、建筑、機器等）破產(chǎn)清償時，收益大于以現(xiàn)價出售的公司才是理想的價值型投資，這樣做可以給投資者一定的安全系數(shù)。如果情況非常糟糕，公司可以進行清償，股東們的收益還能大于本金。其中的問題在于：價值型公司往往會出現(xiàn)問題，今天的廉價股日后股價會更低。

折中型投資

也有介于蓬勃發(fā)展的高速成長型公司和緩慢發(fā)展的價值型公司之間的公 司，這些公司的收益增長穩(wěn)定、股價合理。一般來說，熱門產(chǎn)業(yè)不會出現(xiàn)低價股票，因此折中型投資者會自動遠離互聯(lián)網(wǎng)之類奇特而危險的行業(yè)。

戴維斯家族就屬于這類投資者。他們以保險股起家，但之后嘗試了一段不幸的高速成長股投資之后，斯爾必（老戴維斯的兒子）采用父親的方法投資于其他領(lǐng)域，尤其是金融業(yè)。

由于折中型投資需要一段較長的時間才能帶來豐厚的收益，數(shù)學知識就有了一定的指導性。戴維斯堅持折中型投資長達40多年，當一個30歲的投資人開始準備退休時，40年的投資期限正是他所希望的?！巴顿Y并不像一些人想象的那么復(fù)雜，”克里斯（老戴維斯的孫子）說道，“你現(xiàn)在調(diào)用現(xiàn)金，為的是將來能得到更多收益，這就是投資。對我們來說，整個投資過程取決于兩個問題：購買哪些公司的股票，以及該付多少錢？第一個問題的答案是：一家公司的股票如果值得購買，那么公司收益應(yīng)大于支出。收益循環(huán)上漲會使股東收益最大化。而第二個問題的答案是價格經(jīng)常忽略不計?！?/p>

很久以前，人們購買股票是為了得到股息，但是股息就像過山車一樣上下波動。如今，收益則是最重要的，克里斯首先會以懷疑的態(tài)度審視收益，然后再決定股價是否過高、是否具有吸引力還是比較公允。

克里斯說：“我們會問自己一個問題，如果完全擁有某公司，那么到了年底，在扣除足夠的維持現(xiàn)狀資金之后，在為今后發(fā)展再投資之前，我們究竟能得到多少收益？得出的結(jié)果稱之為‘所有者權(quán)益’。這種計算并不簡單，我們需要核算股票期權(quán)、折舊率、遞延稅項以及其他一些細微的因素。所有者權(quán)益幾乎總是低于公司賬面收益?！?/p>

“我們同樣對債務(wù)情況進行周密的調(diào)查。兩家公司的收益和股價可能相同，所以表面上股票估值也是一致的。然而，如果一家公司負債累累，而另一家則沒有債務(wù)，他們就完全不同了。”

在將那些通常憑空想象的“賬面”收益轉(zhuǎn)化為“所有者權(quán)益”時，克里斯會將所持有的股票的預(yù)期收益與持有的政府債券預(yù)期收益進行比較。債券持有人得到的是預(yù)期收益，而股票的收益可能大于債券，但通常風險也更大。為了進行比較，克里斯將“所有者權(quán)益”轉(zhuǎn)化為“盈利率”，即將收益除以股票價格，也就是市盈率的倒數(shù)。因此，如果一只價格為30美元的股票收益為2美元（市盈率為15），則其“盈利率”為6.6%，高于同期債券收益。但如果一只60美元的股票收益為2美元（市盈率為30），則其“盈利率”為3.3%，低于債券收益。