今天我們講一種比較實際的投資方法，看看這種方法能不能對你的投資有一些啟發(fā)。

務必注意！

1. smart beta更多是一種從戰(zhàn)略資產配置(SAA）過度到戰(zhàn)術資產配置（TAA）的方法，它并不是一種規(guī)劃個人長期財務計劃的方法。
2. 這個世界上的投資方法千千萬萬，我絕不建議任何人對任何方法拿來就用。請務必仔細思考自身的具體情況，或者咨詢專業(yè)持牌機構和從業(yè)人員。
3. 今天我的論述是基于學界當中的一種“市場有效性假說”的觀點，既然是“假說”，就意味著它是有爭議的。

貓咪蓋樓先

貓咪蓋樓！

基金經理的工作的意義是什么？

作為普通投資者，我們可能有一個粗淺的理解，即，基金經理的工作就是“幫你賺錢”。

但是問題來了，全市場有那么多基金經理，有那么多聰明的投資人，憑什么要選你這個基金經理呢？

甚至更簡單一點，我把所有上市公司里面看上去比較優(yōu)質的股票都買一遍就好了（比如說，就挑選大公司、市值最高、凈利潤最高的那幾個）為什么還需要你這個基金經理呢？

于是評價基金經理就有這么一條：超額收益，也就是說，這個基金經理的投資收益，要超越市場平均

水平。而這個【平均水平】，會有一個叫【指數(shù)】的東西來定義。

比如我們常見的【滬深300】，就是全A股所有股票中，市值最大、流動性最好的300個公司的股票，類似于美國的標普500。這300個股票的股價表現(xiàn)，按照他們市值來進行加權平均，就得到了這個指數(shù)，也就是說，300個股票的平均收益情況。又因為這300個股票的市值非常龐大，所以也常被用來作為整個A股市場的風向標。

于是你經常能在基金購買頁面看到這樣一張圖：

基金經理特別樂于展示他或她有超越市場的能力

基金經理們特別樂于展示，他們的業(yè)績超出基準，或者說市場平均水平，多少多少。

但是這里有一個迷惑的部分，即，基金經理幾乎不會告訴你，他們所管理的那些屬于你的資產，承擔的風險，和市場水平相比，是多還是少。

事實上絕大多數(shù)金融機構在評價一個基金經理時，也很少會注意到【風險調整后收益】這個概念。

這個概念比較復雜，具體邏輯和計算方式我們以后找機會聊，這里只講一個基本邏輯：

在承擔相同風險（波動率）水平的情況下，力求獲得更高的超額回報?；?，在獲得相同超額收益的情況下，承受更小的風險（波動率）水平。

在學界和行業(yè)實操中，實際上我們已經發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)基金經理，在把風險（波動性）和相關費用加入到計算公式里之后，是無法超越市場表現(xiàn)的。他們之所以獲得更高的看上去超越市場的收益，往往是承擔了更高的波動性而已。

巴菲特曾經斷言，以10年為限，賭沒有一個主動基金能夠打敗標普500指數(shù)基金，賭注是50萬美金。

一個名叫泰德.西德斯的投資經理，精選了5只基金迎戰(zhàn)，9年又個月之后，指數(shù)基金獲得了近90%的收益，而這5只基金的組合收益率金22%。

于是慢慢你就發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)基金經理，他們工作的意義是很有限的。

當然我們說基金經理的工作并非全無價值，主要在于：

1. 雖然基金經理很難獲得風險調整后的超額收益，但是他們依然是可以獲得超越基準的絕對收益的。原因在于作為機構投資者，他們能獲得信息不對稱的優(yōu)勢，且手中有更豐富的工具。
2. 在特定法律框架下，投資基金具有稅務優(yōu)勢。

市場有效性假說

市場有效性理論，假設在一個信息充分的市場當中，任何人都不可能獲得任何超額收益。
因為資產價格反饋的是關于這個資產的一切信息。那么理論上當你能掌握到關于這個資產的、不為其他人所了解的信息的時候，你就能提前一步作出正確的投資決策，并在消息最終被全市場得知的時候，獲得其他人獲得不到的超額收益。
但這很難。
首先你需要知曉別人不知道的信息。對于一些小盤股，市值不大，研究覆蓋不太全面的股票，或許還行。但是你想，類似于蘋果公司和貴州茅臺這種財務報表都已經變成各大高校金融經濟學科的課后作業(yè)的公司來說，他們的所有消息都被研究透了，甚至傳說有很多基金和投行會派人去應聘富士康打工探聽新產品虛實。
這樣的資產，連內幕消息都已經被翻透了，如何獲得其他人得不到的信息，并最終決勝股市？
市場有效性假說即提出，這個市場不會獎勵任何參與者，因為市場是有效的，因為信息是透明的，因為資產價格是實時反饋資產真實情況的，因此任何人都不可能打敗市場，即獲得一個比市場本身更高的風險調整后收益。
那么再加上各類基金費用，你會發(fā)現(xiàn)，投資一個主動管理型基金，還不如買一個指數(shù)基金，因為前者的業(yè)績并不會超過后者，且費用還高。

被動投資（指數(shù)基金）VS主動管理

主動管理型的基金，就是基金經理拿著你的和很多其他投資人的錢，根據(jù)他（以及他所屬機構）的特定投資理念、投資流程和觀點，去投資一籃子資產，并最終通過資產價格的變化，獲得收益。他們相信自己的水平與眾不同，他們相信自己的腦袋閃著人類智慧的光芒，他們相信他們可以打敗市場和同儕，立于資產管理的巔峰。
但就像我們在上面講的，無論是理論還是實證，主動管理型的基金，在扣除費用之后，其風險調整后的收益，甚至還不如許多指數(shù)本身。大多數(shù)主動管理型的基金，也只是看上去很美好而已。在我最近跟蹤的十幾個二級市場私募股票主動管理的產品里，絕大多數(shù)甚至沒有辦法在過去的1-3年超過一些債券型的基金收益。
于是就有了指數(shù)基金，或者說被動投資。
被動投資的意思就是，我也不指望要超越市場了，我只要在我的投資里完全模仿市場的表現(xiàn)就可以了，全市場漲10%，我也漲10%，甚至還能節(jié)約一點費用，那就很滿足了。
具體怎么做呢？
我們首先要理解，指數(shù)，并不是一個資產。指數(shù)是反應一攬子資產價格變化的一個指標。但是它是有范圍的，比如說：

滬深300，是反映滬深兩市市值最大、流動性最好的300個股票的價格變化。

中證500，是反應滬深兩市剔除了上述300之后的，市值最大、流動性最好的500個股票。

創(chuàng)業(yè)板指，是反應整個創(chuàng)業(yè)板。

科創(chuàng)50，是反應科創(chuàng)板里市值最大的50只股票的價格變化。

因為指數(shù)只是一個指標，它不是一個實際的資產或者證券，你是沒有辦法投資它的。

所以要投資指數(shù)，或者說投資【市場】本身，有這樣幾種方法：

1. ETF。ETF，全稱交易所交易基金。拿滬深300來舉例。某家券商或者投行，會把自己手里的這300個公司的股票，按照這些上市公司的市值比重進行組合成一個基金，然后再把這些基金的份額賣出去，買了這些基金份額的投資人，就相當于按照滬深300天然的比重（他們的市值權重）間接持有了300個公司的股票，他或者她還可以把這些基金份額按照其價格或者說凈值交易出去。因為ETF的基金份額還可以被券商重新拆開為一個一個股票，所以ETF的價格一定是實時反應這300個股票的實時價格的（這里面涉及到套利和做市場的機制，以后我們再另起一篇討論）
   所以你投資滬深300ETF，就相當于你直接投資了中國A股的大盤股【市場】，你投資了中證500ETF，就相當于你直接持有了中國A股中盤股的【市場】
2. 公募指數(shù)基金。公募基金當中也有很多是不做主動管理，只進行被動管理的指數(shù)基金。但是他們的具體操作方法會不太一樣。比如說：
   1. 有的基金會做類似于ETF的事情，直接把指數(shù)所有的成分都買下來，但這樣做的成本其實很高，比較難。尤其對于一些中小型規(guī)模的基金，很難。
   2. 買一些權重股。一般指數(shù)都是按照市值比重進行組合的，所以買一些權重成分比較高的股票，本身就已經能代表指數(shù)的波動性了。
   3. 通過衍生品，比如說滬深300期貨之類的，去模擬指數(shù)收益表現(xiàn)。這個成本最低了，毫不費力。
   4. 要素模擬。這里涉及到一系列量化研究方法。具體做法就是研究影響指數(shù)表現(xiàn)得一系列要素，或者說因子，然后通過統(tǒng)計學模型，去研究各種資產的組成要素，最后像搭樂高一樣，買一系列資產，使得投資組合的影響因子和指數(shù)本身高度擬合。常見于各種指數(shù)增強型基金。
3. 直接買衍生品，當然首先你要注意杠桿。比如說你想配置100萬規(guī)模的滬深300，那么你可能只需要花5-10萬左右的保證金去做300期貨就可以了。當然你需要注意，如果你是按照5萬來作為視角的話，你的波動性是很大的，比如說滬深300今天漲了1%，但是對于你那5萬來說，就是漲了20%，跌了1%，你也虧20%。但是對于100萬的視角來說，那就是1：1了，所以你要衡量好你的投資本金到底是多少。比如說我現(xiàn)在手里有100萬現(xiàn)金，我打算投資到滬深300里面去。那我拿其中的5萬去做保證金買期貨，然后拿95萬到銀行去存一個利息稍微高一點的大額存單，這樣的話，從整體來看，我其實并沒有真的承擔杠桿。

就我個人建議而言，如果你剛好開過股票賬戶，那么買場內的ETF是最方便的，交易快速，費用低。那如果你相信有些基金公司確實能做指數(shù)增強的話，去基金公司買一些指數(shù)基金倒也可以。

所謂指數(shù)增強，就是在跟隨指數(shù)的基礎上，通過一些交易、持倉的機制，讓自己的收益可以超微超過指數(shù)一點點。比如有一些量化交易策略宣稱，通過量化模型可以選取在未來一段時間內，中證500成分股當中，跑贏指數(shù)的200只個股，那么通過持有這200個個股，基金公司的目標是既能做到跟隨中證500，又能稍微超越中證500一下。

什么是smart beta？

先認識一下alpha和beta，這兩個英文單字，或者說希臘字母。

alpha指的是超越指數(shù)或者說業(yè)績比較基準的收益。比如說今天某個基金獲得了10%的收益，而它的業(yè)績比較基準是滬深300指數(shù)（也就是說它這個基金的目標是獲得超越滬深300指數(shù)的表現(xiàn)），同期滬深300上漲了8%，那么基金經理就會宣稱他的alpha=2%。而8%就是那個beta。

很多人，包括許多基金經理本身，都會認為，真正重要的不是基金經理創(chuàng)造的那個10%，而那個2%的alpha，因為我隨隨便便買個滬深300的ETF，就能獲得8%，不需要專門請一個基金經理，耗費我自己的時間精力去篩選基金，也不需要支付額外的認購費和管理費，也能輕松得到8%。所以如果一個基金經理的水平還不能超越那個8%，他是很無能的。（就我個人觀點而言，基金經理不僅僅需要在絕對收益上超越指數(shù)，更需要在風險調整后的收益上超越指數(shù)，這個在上面有簡單介紹過，以后有機會再多展開一些。）

但是就像我剛剛說的，真正的alpha是很難創(chuàng)造的，甚至在一個高度有效的市場當中，alpha是基本不存在的。

于是就衍生出另一種觀點和思路，那就是smart beta。

那smart beta是怎么來的呢？簡單來說，就是四個字：

見風使舵

beta，或者說，市場，其實有很多個。

比如剛剛上面有講，滬深300代表了A股大藍籌，中證500代表中小市值股票，科創(chuàng)50代表科創(chuàng)企業(yè)，標普500代表美國大藍籌。

那在不同的時間段，這些市場的表現(xiàn)是有所不同的。比如說，在經濟相對不太景氣，市場風險開始積聚的初期，或者經濟復蘇剛剛有一些苗頭但信號不是特別明確的時候，因為資金方都希望規(guī)避風險、尋求在營收和凈利潤上確定性更高的上市公司股票進行買入，我們就會發(fā)現(xiàn)在經濟周期的這些階段，大盤藍籌的表現(xiàn)就會超越中小市值的股票，因為后者在經濟不景氣的時候，確定性就沒那么高。你回憶一下，去年疫情影響下，股票漲得還不錯，但是都是什么類型的股票在漲？

再比如，現(xiàn)在全球氣候變化的議題很受關注，各國在碳中和上都在做政策加碼，環(huán)保、新能源等等的行業(yè)就能收到相對比較多的利好從而股價有比較長期的漲幅等等。

在這種情況下，基金經理和普通投資者都不需要做太多深入的個股研究，只需要根據(jù)不同的市場環(huán)境，去配置各種不同的指數(shù)就可以了。我們可以直接去買一些新能源行業(yè)的ETF基金，并長期持有即可，相當于直接買到了整個市場里所有和新能源行業(yè)有關的上市公司股票，受益于整個行業(yè)在未來長期的上漲趨勢（同樣，我們也會承擔整個行業(yè)都可能出現(xiàn)下滑的系統(tǒng)性風險）。

又比如說，在去年下半年，一個基金經理或許對整個白酒行業(yè)都一知半解，也不是特別懂大宗商品市場，又或者作為普通個人投資者的我們，很大可能是連一手貴州茅臺(100股，約20萬+）都買不起的，那最優(yōu)策略，或許就是買入一定數(shù)量的消費醫(yī)藥類行業(yè)ETF和周期股ETF，相關行業(yè)板塊的上漲行情我們都能吃到，又不用擔心承擔過多的個股波動風險，而且也不需要投入過高的研究成本（時間、精力、金錢等等）。

優(yōu)勢和風險

使用指數(shù)基金或ETF基金進行被動投資，并根據(jù)不同的經濟和市場周期進行板塊的調整配置。

優(yōu)點包括：

1. 減少投資研究過程的成本，我們中的絕大多數(shù)都是普通投資者，并非專門的投資經理，即便是水準極高的基金經理和分析師，也有自己的能力邊界，ETF和指數(shù)基金投資能大大降低我們對投資對象的學習成本。
2. 交易成本極低，流動性較好。
3. 大概率情況下，承擔更低的波動率（風險）。因為ETF或指數(shù)基金反饋的是某個市場整體的表現(xiàn)和風險情況，因此當你投資指數(shù)時，你承擔的僅僅是相關市場的系統(tǒng)性風險（與投資個股時，需要同時承擔系統(tǒng)性風險+個股風險相對）。
4. 超額收益是可以忽略不計的。相關理論和很多實證研究指出，超額收益是幾乎不存在的。這里有這樣一種說法，因為你投資個股的時候，同時承擔了個股風險和系統(tǒng)性風險。但是因為理性投資者可以通過分散投資，從而降低甚至消除自身所承擔的個股風險，因此市場和資產價格并不會對投資者承擔的個股風險給予報償，因此無論你是承擔個股+系統(tǒng)性風險（投資個股和主動型基金），還是僅承擔系統(tǒng)性風險（投資指數(shù)），你獲得收益其實是一致的，既然沒有超額收益，那還不如選擇投資成本更低的指數(shù)投資。
5. 有利于培養(yǎng)長線投資習慣。
   潛在的風險則包括：
6. 投資收益整體不盡如人意。尤其是對于追求絕對收益的投資者而言，更希望看到明星基金經理一年動輒百分之幾十甚至翻倍的投資回報。
7. 無法免除系統(tǒng)性風險。
8. 部分基金的贖回，可能較為緩慢。比如說一些跟蹤海外市場，如標普500指數(shù)的、由境內機構管理的人民幣基金等，國內投資者在申購和贖回這些基金時，往往份額確認、贖回確認的等待期都相對要較長一些。如果你是一個高度活躍的交易者，這種特性就很不友好了。
9. 指數(shù)并不必然會納入相關行業(yè)或板塊的優(yōu)質公司，且指數(shù)本身好公司壞公司可能都包括。

smart beta，怎么smart？

簡單來說，就是，怎么做好見風使舵？
首先，這里要講到周期理論。以我個人觀點，很多周期理論，并不特別認同，畢竟世界在不斷的變化，經濟運行的底層邏輯在變化、資本市場在變化、監(jiān)管在變化、貨幣政策在變化，從過去經驗中總結并能有效預測價格走勢的周期模型，在未來不一定適用。
但是不妨礙我們用周期理論，這樣一種非常簡化的模型，大概去理解經濟和投資。
這里一張圖，是全球范圍內非常有名的美林時鐘。

美林時鐘在現(xiàn)當代的有效性是存在爭議的

這個模型基于通脹和經濟增速的不同階段，預測了不同大類資產的表現(xiàn)，然后建議投資者據(jù)此進行配置和投資。理論上說，如果我們能了解到我們當前處于宏觀運行的什么階段，我們買入相應的各種指數(shù)基金即可，當下一個周期階段來臨，我們作出相應的調整，就能一直立于不敗之地。
當然，美林這家投行已經湮滅在歷史的長河里了，一個基于歐美市場的模型，我個人認為，也不能完全契合更廣范圍的市場環(huán)境，比如中國、亞洲其他區(qū)域等等。
我個人更贊同的理論，是中國市場大約會有一個3.5年左右的小周期，2*3.5年也就是7-8年的中周期，以及更長范圍的債務周期。以后有機會多寫一些這些方面的內容。宏觀研究是各家機構的看門本領，我也就跟著看大神們的研報老老實實學習做筆記。
所以說到這里，你就明白了，smart beta，要smart，你首先需要做到這幾件事情。

1. 理解你所處的市場環(huán)境
2. 選擇合適的指數(shù)工具去匹配這個環(huán)境
3. 當環(huán)境出現(xiàn)變化的時候，及時進行調整。

事實上這個投資策略，對于很多優(yōu)秀的基金經理人而言，是有產生超額收益的空間的。盡管這種策略的底層邏輯還是跟隨市場、被動投資。

比如說：

1. 基金經理們可以在指數(shù)成分股的基礎上，篩選一批更為優(yōu)質的上市公司股票。比方說，在經濟上行周期，是應當進行成長股的配置，但是成長股指數(shù)里面可能有良莠不齊，那我就對其中的上市公司做深入調研，錄取一批白名單，等到要配置這個板塊的時候，我不直接買指數(shù)，而是買我那一籃子的白名單股票。
2. 比如對周期切換的信號，提前進行甄別。這是很難的，很多時候，不論是大周期還是小周期，你很難精確判斷轉換的時點在哪里。比如今年2月份，大宗商品集體大跌，周期股跟著一輪補跌，那這個回撤到底是短期技術回調，還是周期和基本面發(fā)生了根本變化？身處局中的我們其實很難有能力判斷，就算能力強，也不一定有那個性格脾氣精神氣兒敢作出投資決策。
3. 當然，大部分人是很難提前偵知周期切換的信號，那么關鍵問題就是，你能不能在市場發(fā)生變化，以及你自己的持倉大幅度回撤之后，及時調整和修復，如果可以，那么你就能強過同儕，創(chuàng)造超額回報。

全球最知名、規(guī)模最大的對沖基金，橋水BridgeWater的策略就是以smart beta為主，通過對宏觀環(huán)境的深入研究，進行大類資產配置的調整，從而獲得長期穩(wěn)定的投資回報。當然他們非常實誠的一點就是，他們一直認為自己既然是smart beta，所以并不賺取超額收益，既然沒有賺取超額收益，所以他們就不向客戶收取任何的超額業(yè)績報酬。（所謂超額業(yè)績報酬，常見于私募基金，基金整體的投資收益達到一定門檻之后，會有一部分投資收益歸管理人所有，一般以20%的分成比例居多，近幾年國內公募基金也開始有這種類似的趨勢）

橋水掌門Ray Dalio，他寫的《債務危機》，很推薦大家閱讀

小結

也許看到這里，你會躍躍欲試想開個股票賬戶，然后把一攬子ETF基金先加好自選股，然后看準機會各種操作。就像一個打碟的DJ一樣，這個調高一下，那個調低一點，轉來轉去。

指數(shù)投資本身是非常優(yōu)秀的習慣，我自己本人的習慣是把指數(shù)ETF作為定投儲蓄的一個工具，每個月扔一點錢在300或者標普的指數(shù)ETF里面，做長期投資。但是我基本沒有太多去做所謂的smart beta的操作，尤其是對于宏觀環(huán)境的研究判斷，是一門非常高深的學問。最多我可能也就考慮說，哦，感覺下半年開始成長要跑贏價值了，那我這幾個月的定投就以中證500為主，哦，到年底了發(fā)現(xiàn)滬深300跌回調得挺多，那我明年一季度的定投可能多買點滬深300，但我不會想過去對已經持倉的部位做太多調整，比如這個月把所有倉位都調去創(chuàng)業(yè)板，下個月全調美股之類。

沒有必要，很危險，得不償失。

如果你是打算以各種方式加入股市，首先還是那句老話，市場有風險，入市需謹慎。

其次，建議你從一個消極的投資者做起，并且如果有可能的話，一輩子都不要成為積極的交易者和投機者。

聲明

本文內容僅代表個人觀點，不代表筆者所在機構的投資觀點或投資理念。

寫作者在援引相關理論、模型、市場數(shù)據(jù)、新聞內容等，已盡可能核實其真實性，但無法保證沒有錯漏之處。

本文的寫作目的在于專業(yè)交流和互相學習，本文不是，也不應當被看作任何形式的投資建議或投資要約。金融市場具有高度的專業(yè)性和復雜性，投資者應當在充分知曉自身風險承受能力及意愿的前提下，獨立審慎地完成投資決策。如有必要，應當尋求持牌之專業(yè)機構和人員的幫助。