本篇報(bào)告用量化的方法研究了美股、A股、港股這三大市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，得到以下幾點(diǎn)啟示：

①過去20年，隔夜美股走勢(shì)對(duì)第二天的港股走勢(shì)有明顯帶動(dòng)作用，這是因?yàn)楦酃蓪儆谌蚴袌?chǎng)，很多資金來自歐美投資者，歐美股市波動(dòng)必然會(huì)影響港股表現(xiàn)。

②過去20年，A股、港股走勢(shì)基本同步，因?yàn)楦酃芍泻芏喙镜臉I(yè)務(wù)在大陸，尤其是很多大藍(lán)籌公司在A股和港股都有上市，所以兩者間總會(huì)相互影響。但最近3年，香港的持續(xù)動(dòng)蕩嚴(yán)重沖擊了全球投資者信心，從而影響港股表現(xiàn)，港股與美股、A股的相關(guān)性不再明顯，但隨著香港內(nèi)部逐步穩(wěn)定，未來港股有望恢復(fù)過往與A股、美股的類似聯(lián)動(dòng)關(guān)系。

③過去20年的時(shí)間維度，美股、A股走勢(shì)基本相互獨(dú)立。但最近3年，美股與A股的聯(lián)動(dòng)性有一定增強(qiáng)，隨著我國開放程度擴(kuò)大及資本市場(chǎng)體系不斷完善，未來A股也有望走出美股那樣的長期牛市。

④當(dāng)遇到全球重大事件時(shí)，隔夜美股走勢(shì)會(huì)對(duì)第二天的A股、港股有比較顯著的影響，隔夜美股走勢(shì)是重要參考指標(biāo)。

⑤美股、A股牛熊市的關(guān)系，可以用一句話來概括，即“跟跌不跟漲”，且美股是領(lǐng)先指標(biāo)。

⑥美股牛市時(shí)，A股不一定也是牛市；但A股牛市時(shí)，美股大概率也是牛市，也就是說A股的牛市開啟，需要美股也同時(shí)處于比較好的上漲環(huán)境中。

⑦A股熊市時(shí)，美股不一定也熊市；但美股熊市時(shí)，A股大概率跟隨下跌，考慮到當(dāng)前美股點(diǎn)位及估值都處于歷史高位，如果后續(xù)美股開啟下跌行情，那么A股也將明顯承壓，所以我們需要密切關(guān)注美股未來的走勢(shì)變化，提前做好資產(chǎn)配置預(yù)案。

一、美股、A股、港股走勢(shì)的聯(lián)動(dòng)性

過去20年來，經(jīng)濟(jì)全球化趨勢(shì)明顯，全球股市也呈現(xiàn)出一定的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。一個(gè)市場(chǎng)的異動(dòng)，往往會(huì)影響其他市場(chǎng)同步聯(lián)動(dòng)。當(dāng)前，隨著中國金融對(duì)外開放的進(jìn)程加速，我國股市與全球市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性有可能進(jìn)一步加強(qiáng)。

系統(tǒng)性地分析不同股票市場(chǎng)之間的聯(lián)動(dòng)和傳導(dǎo)關(guān)系，有助于我們把握各個(gè)市場(chǎng)變化，并根據(jù)不同市場(chǎng)之間的聯(lián)動(dòng)規(guī)律，更好地理解市場(chǎng)行情。

1.1、過去20年，標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指、恒生指數(shù)之間的聯(lián)動(dòng)性

參照全球股票市場(chǎng)的重要性級(jí)別及我國投資者關(guān)注的熱點(diǎn)，我們重點(diǎn)研究美國股票市場(chǎng)、中國股票市場(chǎng)和香港股票市場(chǎng)這三大市場(chǎng)。這里，我們以標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指、恒生指數(shù)分別代表美股、A股、港股三大市場(chǎng)的走勢(shì)，并分析它們過去20年走勢(shì)之間的關(guān)聯(lián)性。

從圖形上來看，三大指數(shù)在多個(gè)時(shí)間區(qū)間具有大致相同的漲跌走勢(shì)，比如2006~2008年、2015~2017年、及2020年等，但是三大指數(shù)的波動(dòng)幅度差異較大。不過，我們也關(guān)注到，在某些時(shí)間段，如2010~2013年，三大指數(shù)表現(xiàn)各不相同，標(biāo)普500指數(shù)持續(xù)上漲，上證綜指持續(xù)下行，而恒生指數(shù)則處于震蕩走勢(shì)。

圖1：標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指、恒生指數(shù)之間的聯(lián)動(dòng)性

圖形上的觀察不夠確切，為了更好地理解三大指數(shù)之間的聯(lián)動(dòng)性，我們繼續(xù)計(jì)算不同股指之間的相關(guān)性系數(shù)。

我們選取從2000年1月1日到2020年11月30日這二十年的三大指數(shù)數(shù)據(jù)，來進(jìn)行研究。

圖2：過去20年，標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指、恒生指數(shù)之間的相關(guān)性系數(shù)

這里，我們定義：相關(guān)性系數(shù)≥0.75為強(qiáng)相關(guān)，0.5≤相關(guān)性系數(shù)<0.75為有一定相關(guān)性，相關(guān)性系數(shù)<0.5為基本沒有相關(guān)性。

可以看到，上證綜指與恒生指數(shù)強(qiáng)相關(guān)，標(biāo)普500指數(shù)也與恒生指數(shù)強(qiáng)相關(guān)，但上證綜指和標(biāo)普500指數(shù)之間相關(guān)性不強(qiáng)。

因?yàn)槊绹墒斜戎袊箨懝墒泻拖愀酃墒型黹_盤，這里存在時(shí)差的問題，同時(shí)為了研究三大指數(shù)間的具體傳導(dǎo)順序及影響的時(shí)間跨度，我們分別計(jì)算各指數(shù)同步、滯后1天、滯后3天、滯后1月、滯后3月對(duì)其他股指的相關(guān)性系數(shù)。

圖3：過去20年，標(biāo)普500指數(shù)與上證綜指、恒生指數(shù)的相關(guān)性

圖4：過去20年，上證綜指與標(biāo)普500指數(shù)、恒生指數(shù)的相關(guān)性

圖5：過去20年，恒生指數(shù)與標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指的相關(guān)性

從如上數(shù)據(jù)看出：過去20年來，①上證綜指與恒生指數(shù)強(qiáng)相關(guān)，且上證綜指與恒生指數(shù)同步的相關(guān)性系數(shù)最高，領(lǐng)先或滯后的效應(yīng)一般。②標(biāo)普500指數(shù)與恒生指數(shù)強(qiáng)相關(guān)，滯后一日的標(biāo)普500指數(shù)與恒生指數(shù)的相關(guān)性要強(qiáng)于兩者同步的相關(guān)性，也強(qiáng)于上證綜指與恒生指數(shù)的相關(guān)性，標(biāo)普500指數(shù)的領(lǐng)先效應(yīng)明顯，即隔夜美股走勢(shì)對(duì)第二天的港股具有明顯參考意義，且美股走勢(shì)在3個(gè)月內(nèi)都對(duì)港股具有帶動(dòng)作用。③上證綜指和標(biāo)普500指數(shù)之間相關(guān)性不強(qiáng)，彼此走勢(shì)相對(duì)獨(dú)立。

1.2、過去3年，標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指、恒生指數(shù)之間的聯(lián)動(dòng)性

隨著中國以更加開放的姿態(tài)參與全球化，中國股市與全球股市尤其是美國股市的相關(guān)性應(yīng)該有所加強(qiáng)。因此，我們需要關(guān)注過去幾年三大股指的聯(lián)動(dòng)情況。

我們選取從2018年1月1日到2020年11月30日這三年的三大指數(shù)數(shù)據(jù)，來進(jìn)行研究。同樣地，我們分別計(jì)算各指數(shù)同步、滯后1天、滯后3天、滯后1月、滯后3月對(duì)其他股指的相關(guān)性系數(shù)。

圖6：過去3年，標(biāo)普500指數(shù)與上證綜指、恒生指數(shù)的相關(guān)性

圖7：過去3年，上證綜指與標(biāo)普500指數(shù)、恒生指數(shù)的相關(guān)性

圖8：過去3年，恒生指數(shù)與標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指的相關(guān)性

從如上數(shù)據(jù)看出：過去3年來，①標(biāo)普500指數(shù)與上證綜指之間的相關(guān)性確實(shí)在增加，且滯后1~3天的標(biāo)普500指數(shù)與上證綜指的相關(guān)性要強(qiáng)于兩者同步的相關(guān)性，即美股走勢(shì)對(duì)隨后1~3天的A股走勢(shì)具有一定參考意義，但隨著時(shí)間推移，兩者相關(guān)性較弱。②恒生指數(shù)走勢(shì)較為獨(dú)特，過去3年，其與標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指相關(guān)性都不強(qiáng)，可能是由于港股既受到隔夜美股影響又受到A股影響。

1.3、2020年，標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指、恒生指數(shù)之間的聯(lián)動(dòng)性

2020年，新冠疫情暴發(fā)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融形成劇烈沖擊，全球資本市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性明顯增強(qiáng)。我們進(jìn)一步分析三大股指的相關(guān)性情況。

我們選取從2020年1月1日到2020年11月30日的三大指數(shù)數(shù)據(jù)，與前面類似，我們分別計(jì)算各指數(shù)同步、滯后1天、滯后3天、滯后1月、滯后3月對(duì)其他股指的相關(guān)性系數(shù)。

圖9：2020年，標(biāo)普500指數(shù)與上證綜指、恒生指數(shù)的相關(guān)性

圖10：2020年，上證綜指與標(biāo)普500指數(shù)、恒生指數(shù)的相關(guān)性

圖11：2020年，恒生指數(shù)與標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指的相關(guān)性

將時(shí)間聚焦在2020年，我們可以看到：①標(biāo)普500指數(shù)與上證綜指存在明顯的強(qiáng)相關(guān)關(guān)系，與恒生指數(shù)也存在一定的相關(guān)性。特別地，滯后1天的標(biāo)普500指數(shù)與上證綜指、恒生指數(shù)的相關(guān)性達(dá)到最強(qiáng)，即隔夜美股走勢(shì)對(duì)第二天的A股和港股都具備參考意義，尤其對(duì)A股的參考意義更強(qiáng)。這一點(diǎn)，因?yàn)榫嚯x我們時(shí)間比較近，大家的感受可能比較明顯。

1.4、小結(jié)

我們量化了標(biāo)普500指數(shù)、上證綜指、恒生指數(shù)這三大指數(shù)之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，并分別采取了過去20年、過去3年和2020年的時(shí)間維度，總體得到以下結(jié)論：

①從20年的時(shí)間跨度看，上證綜指與恒生指數(shù)強(qiáng)相關(guān)，且兩者屬于同步指標(biāo)，這比較好理解，因?yàn)楦酃傻暮芏嗌鲜泄?，主營業(yè)務(wù)主要都在內(nèi)地，特別是大陸很多藍(lán)籌公司都有發(fā)行H股，所以兩者間肯定會(huì)有相互影響；標(biāo)普500指數(shù)也與恒生指數(shù)強(qiáng)相關(guān)，標(biāo)普500指數(shù)屬于領(lǐng)先指標(biāo)，領(lǐng)先1天的參考意義最強(qiáng)，這是因?yàn)楦酃墒袌?chǎng)的很多資金來自歐美投資者，歐美股市的波動(dòng)必然會(huì)影響這些資金的投資選擇，從而影響港股的走勢(shì)；而上證綜指與標(biāo)普500指數(shù)基本相互獨(dú)立。

②中國對(duì)外開放進(jìn)程明顯加速，最近3年，上證綜指與標(biāo)普500指數(shù)之間的相關(guān)性有一定增加，標(biāo)普500指數(shù)大體領(lǐng)先1~3天，未來，隨著我國開放程度進(jìn)一步擴(kuò)大及資本市場(chǎng)制度體系不斷完善，A股也有望走出美股那樣的長期牛市；但近3年，恒生指數(shù)與美股、A股都呈現(xiàn)出無相關(guān)的特征，這有可能是因?yàn)檫^去兩年香港的持續(xù)動(dòng)蕩嚴(yán)重沖擊了全球投資者的信心，從而影響了港股走勢(shì)，相信隨著香港法制體系完善及內(nèi)部逐步穩(wěn)定，港股還會(huì)恢復(fù)過往與A股、美股的類似聯(lián)動(dòng)關(guān)系。

③在發(fā)生全球重大危機(jī)事件時(shí)，如2020年的疫情沖擊，標(biāo)普500指數(shù)的領(lǐng)先性非常突出，領(lǐng)先1天的美股走勢(shì)對(duì)A股和港股都具備重要參考意義，且對(duì)A股的帶動(dòng)作用更強(qiáng)。這一點(diǎn)比較有啟示意義，當(dāng)遇到全球重大事件時(shí)，隔夜美股走勢(shì)會(huì)對(duì)第二天的A股、港股有比較顯著的影響。

二、美股和A股牛熊周期對(duì)彼此的影響

前文我們驗(yàn)證了美股、A股、港股之間存在一定的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，這里面，美股往往是領(lǐng)先指標(biāo)。為了更好地分析美股和A股之間的帶動(dòng)作用，我們單獨(dú)選取了過往美股的三個(gè)牛熊周期及A股的三個(gè)牛熊周期，并計(jì)算這些時(shí)間段內(nèi)兩者間的相關(guān)性情況。

2.1美股牛熊周期與A股的聯(lián)動(dòng)性

首先，我們選取美股的三輪牛熊周期，分別是2003年3月~2009年3月、2011年10月~2016年2月、2018年12月~2020年3月，并考察這些時(shí)間跨度內(nèi)A股的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。

圖12：美股牛熊周期與A股的聯(lián)動(dòng)性

從數(shù)據(jù)結(jié)果來看：①標(biāo)普500指數(shù)處于上行周期時(shí)，上證綜指并不一定會(huì)跟隨。②標(biāo)普500指數(shù)處于下行周期時(shí)，上證綜指與其強(qiáng)相關(guān)，且滯后1天的標(biāo)普500指數(shù)與上證綜指的相關(guān)性最強(qiáng)。

2.2 A股牛熊周期與美股的聯(lián)動(dòng)性

接著，我們?cè)龠x取A股的三輪牛熊周期，分別是2005年7月~2008年11月、2014年6月~2016年1月、2019年1月~2019年8月，并考察這些時(shí)間跨度內(nèi)美股的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。

圖13：A股牛熊周期與美股的聯(lián)動(dòng)性

從數(shù)據(jù)結(jié)果來看：①上證綜指處于上行周期時(shí)，標(biāo)普500指數(shù)大概率也處于上行周期，但上證綜指并不存在領(lǐng)先效應(yīng)。②上證綜指處于下行周期時(shí)，標(biāo)普500指數(shù)并不一定會(huì)跟隨。

2.3 小結(jié)

我們量化了美股和A股牛熊周期對(duì)彼此的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，并選取了美股、A股的各三輪牛熊周期，總體得到如下結(jié)論：

①標(biāo)普500指數(shù)處于上行周期時(shí)，上證綜指并不一定會(huì)上行；而如果上證綜指處于上行周期時(shí)，標(biāo)普500指數(shù)大概率也處于上行周期。這一點(diǎn)比較有啟示意義，即美股牛市時(shí)，A股不一定也是牛市；但A股牛市時(shí)，美股大概率也是牛市，也就是說A股的牛市開啟，需要美股也同時(shí)處于比較好的上漲環(huán)境中。

②標(biāo)普500指數(shù)處于下行周期時(shí)，上證綜指大概率也下行，且標(biāo)普500指數(shù)屬于領(lǐng)先指標(biāo)，領(lǐng)先1天的參考意義最強(qiáng)；而如果上證綜指處于下行周期時(shí)，標(biāo)普500指數(shù)并不一定會(huì)下行。此點(diǎn)也具備啟示意義，A股熊市時(shí)，美股不一定也熊市；但美股熊市時(shí)，A股大概率跟隨下跌，考慮到當(dāng)前美股點(diǎn)位及估值都處于歷史高位，如果后續(xù)美股開啟下跌行情，那么A股也將明顯承壓，所以我們需要密切關(guān)注美股未來的走勢(shì)變化，提前做好資產(chǎn)配置預(yù)案。

來源：海銀研究院 朱華